[东方证券]：全球领先的光伏电池片供应商，abc一体化尊龙凯时人生就博的解决方案开启第二成长空间 -尊龙凯时人生就博

核心观点 全球领先的光伏电池片供应商，abc一体化尊龙凯时人生就博的解决方案开启第二成长空间 深耕光伏电池赛道，2022年开启一体化布局。2022年，大尺寸电池片产能逐渐开始紧缺，价格持续提升，公司业绩大幅改善，实现营收350.75亿元 （ 126.72%），归母净利润23.28亿元（ 1954.33%）。2023q1实现营业收入 77.5亿元（-1.04%），归母净利润7.02亿元（ 208.78%）。公司持续深耕太阳能电池研发、生产和销售，公司电池片出货量自2019以来稳居全球第二；2022年基于自主研发的n型abc技术推出一体化尊龙凯时人生就博的解决方案。未来伴随公司高溢价abc项目的推进，盈利水平有望持续提升。 电池片市场空间广阔，盈利有望持续提升。1）根据cpia预测，2030年全球/中国光伏电池片需求有望达到619gw/168gw。终端需求旺盛，装机持续放量。2）电力市场交易给光伏发电收益带来不确定性，配储势在必行。今年组件价格回落，能够 有效缓解配储压力。消纳问题的解决会进一步促进光伏装机需求。3）电池片环节集中度稳步提升，top5企业产量占比由2018年29.5%提升至2022年56.3%。爱旭稳居出货量第二，公司全球市占率由2019年5.0%提升至2022年9.2%。4）以pvinfolink价格统计来看，5月份topcon、hjt电池片较perc享受0.07~0.17元/w 溢价。展望2023年，高效n型电池片较perc享受超额盈利有望长时间维持。 abc技术享受高溢价；一体化布局提供综合能源尊龙凯时人生就博的解决方案。1）公司abc产品凭借技术壁垒高、美观、发电性能优异三大优势，将获得高溢价、高盈利。公司目前已 建成6.5gwabc电池片产能，预计2023年底将建成25gw电池片 组件产能。2）公司依靠abc电池端的技术优势进一步拓展能力边界，集合组件、逆变器、支架系统、储能系统及能源平台等，提供源网荷储一体化尊龙凯时人生就博的解决方案，从“专业电池制造商”向“光伏能源整体尊龙凯时人生就博的解决方案提供商”转型。 盈利预测与投资建议 基于对出货和价格判断，我们预测公司2023-2025年实现归母净利润35.13/44.79/62.16亿元，实现每股收益1.92/2.45/3.40元。参考可比公司，公司合理估值水平为2023年的15倍市盈率，对应目标价为28.8元，给予“增持”评级。 风险提示 能源结构转型速度不及预期；产业链价格波动影响测算结果；光伏行业竞争加剧；公司abc电池发展不及预期。 公司研究|首次报告爱旭股份600732.sh 增持（首次） 股价（2023年07月27日）26.23元目标价格28.8元 52周最高价/最低价36.14/19.81元总股本/流通a股（万股）182,661/159,710a股市值（百万元）47,912国家/地区中国 行业电力设备及新能源报告发布日期2023年07月28日 1周1月3月12月 绝对表现-3.6-15.2520.5-2.74 相对表现-5.66-16.7322.664.9 沪深3002.061.48-2.16-7.64 证券分析师卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：s0860515100003 证券分析师顾高臣 021-63325888*6119 gugaochen@orientsec.com.cn 执业证书编号：s0860520080004 证券分析师严东 yandong@orientsec.com.cn 执业证书编号：s0860523050001 联系人梁杏红 公司主要财务信息 liangxinghong@orientsec.com.cn 2021a2022a2023e2024e2025e 营业收入(百万元)15,47135,07539,61657,34768,039 同比增长(%)60.16.7.9d.8.6% 营业利润(百万元)(207)2,4883,8475,0607,009 同比增长(%)-121.901.4t.71.58.5% 归属母公司净利润(百万元)(126)2,3283,5134,4796,216 同比增长(%)-115.654.3p.9'.58.8% 每股收益（元）(0.07)1.271.922.453.40 毛利率(%)5.6.7.6.7.2% 净利率(%)-0.8%6.6%8.9%7.8%9.1% 净资产收益率(%)-2.42.93.61.71.9% 市盈率 (391.2) 21.1 14.0 11.0 7.9 市净率 9.7 5.4 4.1 3.0 2.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 尊龙凯时人生就博的简介：深耕光伏电池十余年，经营能力不断向好5 深耕太阳能电池领域，业务延伸至下游组件5 营收规模稳定增长，盈利能力逐步回升6 行业判断：电池片市场空间广阔，盈利有望持续提升8 需求：终端需求旺盛，装机持续放量8 价格：经济性凸显，装机有望快速增长10 格局：市场集中度提升，头部企业强者恒强11 路线：n型技术百花齐放，渗透率不断提升13 核心看点：依托abc前瞻技术转型开启一体化布局15 产品端：abc兼具美观 发电量优势，享受技术高溢价15 战略端：依托abc一体化布局，向综合能源方案解决转型18 盈利预测与投资建议19 盈利预测19 投资建议20 风险提示20 图表目录 图1：爱旭股份历史沿革5 图2：公司产品情况6 图3：爱旭股份股权架构（截至2023年7月25日）6 图4：2018-2023q1公司营业收入7 图5：2018-2023q1公司归母净利润7 图6：2018-2022公司营收构成（分业务）7 图7：公司perc电池产能与销量情况7 图8：2018-2023q1公司毛利率与净利率8 图9：2018-2023q1公司费用率变动情况8 图10：国内太阳能月度累计装机量及2023年同比增速（gw；%）8 图11：国内太阳能月度新增装机量及2023年同比增速（gw；%）8 图12：2021-2023年光伏产品月度出口额（亿美元）9 图13：多晶硅价格走势（万元/吨）10 图14：硅片价格走势（元/片）10 图15：电池片价格走势（元/w）10 图16：组件价格走势（元/w）10 图17：光伏发电收益因素11 图18：2018-2022电池片cr5产量变化情况12 图19：2019-2022年爱旭电池片销量及市占率12 图20：电池片技术路线的效率对比13 图21：n型组件溢价情况（元/w）14 图22：爱旭2023红点奖获奖作品16 图23：abc地面双玻组件价值对比16 图24：maxeon产品售价情况17 图25：爱旭能源平台“爱旭云”18 图26：珠海产业园光伏“虚拟一体化”18 图27：公司abc产能规划（gw）19 表1：2023-2030年全球及中国光伏电池片需求预测（gw）9 表2：组件降价对电站投资的影响11 表3：全球电池片产能前十厂商排名表12 表4：光伏电池出货量前五大厂商排名表13 表5：n型电池片技术路线对比14 表6：公司abc产品情况17 表7：xbc技术路线主要厂商17 表8：可比公司估值比较20 尊龙凯时人生就博的简介：深耕光伏电池十余年，经营能力不断向好 深耕太阳能电池领域，业务延伸至下游组件 上海爱旭新能源股份有限公司成立于2009年，2019年实现a股上市。公司主要从事太阳能电池的研发、生产和销售，是全球光伏电池的主要供应商之一，出货量连续四年稳居全球第二。2021年发布n型abc电池，2022年推出基于abc电池的组件，2023年推出逆变器、储能电池等配图产品，一体化布局使公司有望从电池片供应商转型为能源尊龙凯时人生就博的解决方案服务商，从而打开更大的成长空间。 图1：爱旭股份历史沿革 数据来源：公司尊龙凯时人生就博官网，东方证券研究所 2023年以来，公司定位由专业电池片厂商向光伏能源整体方案提供商升级。公司在perc电池 产品的基础上，大力建设abc产能，并推出支架、逆变器、储能产品。针对不同客户，提供相应的产品、更加专业的组件满足细分市场需求，在光伏应用端与离微网、储能等做多元化、智能化、系统化的尊龙凯时人生就博的解决方案，为客户提供先进的技术服务。 图2：公司产品情况 数据来源：公司尊龙凯时人生就博官网，东方证券研究所 公司股权结构集中，有利于长期稳健运营发展。第一大股东、实际控制人陈刚先生自2009年以来担任公司董事长兼总经理职务，具有丰富的行业经验。陈刚先生直接持股17.93%，通过珠海横 琴舜和间接持股12.42%，通过义乌衡英间接持股0.85%，合计持股31.20%，股权较为集中。公司目前拥有广东佛山、浙江义乌、天津、广东珠海四大生产基地。同时，2022年公司成立子公司深圳爱旭数字能源技术有限公司，以源网荷储一体化扩展边界。 图3：爱旭股份股权架构（截至2023年7月25日） 数据来源：公司公告，东方证券研究所 营收规模稳定增长，盈利能力逐步回升 公司营收规模稳定增长，盈利能力逐步回升。得益于光伏装机提升，公司电池片产销量持续增长，2018-2022年公司营收呈现高速成长态势，由2018年41.08亿元增长至2022年350.75亿元，年均增长率达70.94%。2021年，全球光伏装机需求旺盛叠加硅料供应偏紧，硅料、硅片价格快速上涨叠加下游组件与客户联系紧密，电池片环节无法完全将成本传导到下游，公司增收不增利，归母净利润亏损1.26亿元。2022年，大尺寸perc电池供需较紧张，价格持续提升，公司业绩大幅改善，实现归母净利润23.28亿元。2023q1，硅料、硅片采购价格下降，公司盈利能力持续提升，实现归母净利润7.02亿元，同比增长208.78%。 图4：2018-2023q1公司营业收入图5：2018-2023q1公司归母净利润 营业收入（亿元）yoy 140% 400 350 300 250 200 150 100 50 0 201820192020202120222023q1 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2100% 25 20 15 10 5 0 201820192020202120222023q1 -5 归母净利润（亿元） yoy 1600% 1100% 600% 100% -400% 注：2018年数据来自《上海新梅重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易报告书（修订稿）》 数据来源：wind，东方证券研究所 注：2018年数据来自《上海新梅重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易报告书（修订稿）》 数据来源：wind，东方证券研究所 2019-2022年，公司单晶perc电池产能快速扩张，从9.2gw增长到36gw，销量从6.79gw增长至34.43gw。2023q1公司perc电池片出货9gw，实现满产。从产品结构来看，公司大尺寸（182mm 210mm）产品占比不断提升，目前公司大尺寸电池产能达到公司总产能95%以上，可根据市场需求在182mm和210mm尺寸电池之间灵活切换，能够更好地适应市场多样化的需求。 图6：2018-2022公司营收构成（分业务）图7：公司perc电池产能与销量情况 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20182019202020212022 产能（gw）销量（gw）产能利用率 40100% 35 3080% 2560% 20 1540% 1020% 5 多晶太阳能电池片单晶太阳能电池片 受托加工单晶perc太阳能电池片其他业务 00% 20192020202120222023q1 注：2018年数据来自《上海新梅重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易预案（修