[国信证券]：传媒行业2025年度投资策略：景气拐点在望，ai应用推动估值提升 -尊龙凯时人生就博

证券研究报告2024年11月19日 传媒行业2025年度投资策略 景气拐点在望，ai应用推动估值提升 行业研究深度报告 传媒传媒 投资评级：优于大市（上调） 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉 0216087516002161761058 zhangheng2guosencomcnchenyaorongguosencomcn s0980517060002s0980523100001 行情表现先抑后扬，景气度、估值、配置低位。1）24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌554，跑输沪深300指数1565个百分点；全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位；其中年初至9月23跑输明显，9月24日以来大幅跑赢沪深300；个股表现上，年初至9月底红利风格表现突出，9月底至今中小市值及ai主题表现更为突出；2）2024年前3季度a股传媒板块上市公司营业收入、归母净利润同比分别增长040、3258，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体景气度处于低位；3）当前申万传媒指数对应ttmpe37x，处于过去5年60分位数、整体估值仍处于历史较低水平；横向比较在tmt中仅高于通信，显著低于计算机、电子；4）公募募机构持仓比例为079（上年同期081）、仅高于疫情期间的2022年持仓配置比例，处于历史低位。 景气拐点在望，并购重组文化出海助力向上。1）游戏监管政策保持稳定，110月份累计发放游戏版号1163个、同比增长38；基数效应消退、游戏出海拉动，24年8月以来行业增速再次触底向；基数效应及新品利润释放之下，上市公司业绩有望重新上行；2）110月份电影市场实现票房38368亿元，同比下滑2205；国产电影供应周期及基数效应是主因，q4开始供给端修复有望带动票房市场景气度拐点向上，关注头部内容制作上及院线渠道；3）广告市场前三季度小幅增长，广告主较弱的宏观预期是投放增速下降的主要原因；政策发力之下，广告行业投放增速有望触底向上；4）手办盲盒卡牌ip谷子等潮玩赛道依然火热，高增速且品类创新不断，持续关注ip端商业化潜力；5）并购重组有望加速板块业绩及估值修复，文化出海有望进一步提升成长天花板。 多模态与端侧加速推进，ai应用从落地到商业化值得期待。1）海外openai、meta等巨头发力，国内字节跳动、快手、阿里巴巴、腾讯等ai巨头快速落地，ai多模态视频生成能力快速演进；从云到端，手机、arvr眼镜等端侧ai能力持续提升，加速aigc用户端触达；2）场景上来看，从chatbots到aiagent、ai搜索、社交、教育、工具软件等场景不断丰富落地，海内大用户量级应用不断出现；同时以applovin、palantir为代表的企业在营收及二级市场的表现也验证了ai商业化的可能与潜力。 投资观点：景气反转在望，新科技及并购重组驱动估值提升。1）短期景气度处于底部，中期来看基数效应、内容供给改善及外部宏观预期变化之下景气度有望逐步触底向上，超跌、低估值及低配背景下具备向上可能；中长期来看，aigc为代表的新科技趋势逐步明朗并有望持续催化板块表现；2）景气度反转角度，a）游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、哔哩哔哩、心动公司等标的；b）影视板块底部复苏在望，推荐渠道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传媒、华策影视等）；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传媒、芒果超媒等）；ip潮玩推荐泡泡玛特、阅文集团、姚记科技等；同时从高分红、低估值角度关注出版板块配置机会；2）aigc为代表的新科技有望持续催化板块表现，重点把握ip、aiagent及场景应用（相关标的参见正文）；同时关注政策推动下的并购重组向投资机会。 风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等。 01 传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置低位 03 景气拐点在望，并购重组文化出海助力向上 02 aigc多模态及端侧加速推进，场景及商业化曙光已现 04 投资建议：景气反转在望，aigc等新科技催化板块表现 1传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置多重低位 24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌554，跑输沪深300指数1565个百分点 全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位 图：24年以来大幅跑输市场表现图：24年以来涨幅排名第22位 2200 1200 120000 100000 80000 6000 5000 4000 200 800 60000 40000 3000 2000 1000 非银金融 通信银行 家用电器 电子国防军工 汽车有色金属交通运输房地产计算机建筑装饰电力设备公用事业 环保商贸零售机械设备 钢铁煤炭 石油石化 传媒社会服务建筑材料美容护理基础化工 综合食品饮料轻工制造农林牧渔医药生物 纺织服饰 1800 20000 000 2800 20240102 20240422 成交金额百万元右 20240805 传媒申万 沪深300 1000 0 2000 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 其中年初至9月23（申万传媒指数）板块下跌2446，跑输沪深300指数1933个百分点 全市场排名来看，年初至9月23日传媒板块在申万一级31个行业中排名第23位 图：年初至9月23日涨幅排名第23位 图：24年以来大幅跑输市场表现 700 200 120000 100000 1500 1000 银行家用电器公用事业交通运输 煤炭 非银金融 通信石油石化有色金属 汽车国防军工建筑装饰房地产钢铁 电子电力设备机械设备 环保基础化工建筑材料商贸零售 传媒纺织服饰农林牧渔食品饮料轻工制造社会服务医药生物美容护理计算机综合 500 300 80000 000 800 1300 1800 2300 60000 40000 20000 500 1000 1500 2000 2500 2800 20240102 20240422 成交金额百万元右 传媒申万 0 20240805 沪深300 3000 3500 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 9月24日以来传媒（申万传媒指数）板块上涨3474，跑赢沪深300指数1230个百分点 全市场排名来看，9月24至今（1108）传媒板块在申万一级31个行业中排名第13位 图：924年以来大幅跑赢市场表现 图：924年以来涨幅排名第13位 4000 7000 3500 6000 3000 2500 2000 5000 4000 1500 3000 1000 2000 500 000 1000 计算机非银金融 电子国防军工商贸零售房地产综合 社会服务美容护理建筑装饰电力设备 环保传媒 机械设备 通信建筑材料 钢铁轻工制造食品饮料农林牧渔医药生物基础化工 汽车有色金属纺织服饰交通运输家用电器 银行煤炭 石油石化公用事业 000 传媒申万沪深300 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 逐月来看，除2、3月份在sora、kimi等aigc概念带动下跑赢市场外，18月其余月份均表现较差 9月份以来随着市场整体反弹，传媒板块表现相对较好、超额收益明显 图：逐月市场表现 3000 2500 2000 1500 1000 500 000 500 1000 1500 2000 传媒（申万）沪深300相对收益 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 个股表现上，年初至9月底，红利风格表现突出，中南传媒、山东出版、凤凰传媒、长江传媒、中原传媒等涨幅居前； 伴随市场反转，9月底至今中小市值表现更为突出，流金科技、天龙集团、华闻集团、旗天科技、佳云科技等涨幅居前。 表：个股涨幅排行 涨幅排行（年初至9月23日）涨幅排行（9月24日至今） 代码 公司 年内涨幅 股息率 pb 市值（亿） 代码 公司 涨幅 股息率 pb 市值（亿） 601098sh 中南传媒 30 395 179 228 834021bj 流金科技 22633452 000 274 9 601019sh 山东出版 29 433 187 241 300063sz 天龙集团 1501199 000 439 32 300061sz 旗天科技 28 000 1079 49 000793sz 华闻集团 13450704 000 1079 28 601928sh 凤凰传媒 27 416 160 271 300061sz 旗天科技 1329773 000 640 49 600757sh 长江传媒 16 426 125 100 300242sz 佳云科技 12807018 000 849 14 000719sz 中原传媒 12 338 117 107 300052sz 中青宝 10046211 000 289 28 600551sh 时代出版 8 393 110 54 300295sz 三六五网 84076433 000 1617 21 600088sh 中视传媒 6 013 554 54 300364sz 中文在线 80505415 031 087 121 601921sh 浙版传媒 6 433 154 171 000917sz 电广传媒 75614754 000 083 69 600373sh 中文传媒 6 499 118 179 601929sh 吉视传媒 72881356 000 1331 41 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 2024年前3季度a股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入3672亿元、归母净利润235亿元，同比分别增长040、3258，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体增速相比上半年进一步下滑（中报同比分别为243、3055）；主要原因一方面在于去年同期较高的基数效应，另一方面在于费用端的显著提升（销售费用率所得税等）。 图：13q营收及增速图：13q归母净利润及增速 4500 4000 3500 3000 2500 2562 2696 2259 337234263219 3 0 124 30 0 384936363637367225 593 585 20 2 13315 10 450 400 350 300 250 200 303 2415370 906 390 259 219 76 287 16 70 395 2047 290 2146 46 344 235 30 20 10 0 10 20 2000 1500 1000 500 0 682 12 77 5 0400 5 10 150 100 50 0 47 27 325380 40 50 60 归母净利润亿元归母净利润同比（） 营业收入（亿元）营业收入yoy（） 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 q3单季度承压显著。q3单季度来看，上市公司共计实现营业收入1217亿元、归母净利润66亿元，同比分别下滑343、3752，增速进一步向下。其中归母净利润创2016年以来新低； 200 150 100 50 0 50 100 150 200 图：季度归母净利润及增速 归母净利润亿元归母净利润同比（） 500 0 500 1000 1500 2000 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 图：q3单季度营收及增速 30 25 20 15 10 5 0 5 10 140 120 100 80 60 40 20 0 图：q3单季度归母净利润及增速 50 40 30 20 10 0 10 20 30 40 50 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 图：季度营收及增速 12 10 8 6 4 2 0 2 4 6 8 营业收入