[开源证券]：非银金融行业2025年度投资策略：乘政策之风，观交易之变 -尊龙凯时人生就博

非银金融 2024年12月03日 投资评级：看好（维持） 乘政策之风，观交易之变 ——非银金融行业2025年度投资策略 高超（分析师）卢崑（分析师）唐关勇（联系人） 行业走势图 gaochao1@kysec.cn lukun@kysec.cn tangguanyong@kysec.cn 证书编号：s0790520050001证书编号：s0790524040002证书编号：s0790123070030 50% 34% 17% 0% -17% -34% 非银金融沪深300 战略性关注券商板块牛市旗手机会，看好寿险行业资产和负债双轮驱动 资本市场、财政和地产等稳增长、稳股市政策相继发力，市场信心提振，2024 年4季度权益市场改善明显。展望2025年，积极政策有望延续，继续看好非银金融板块超额收益机会，目前券商和保险板块估值和机构配置仍在相对低位，建议积极增配。关注未来交易结构变化带来的影响，政策预期扭转、居民长期资产 荒叠加低利率环境和自媒体放大效应，本轮行情个人投资者入市速度和力度均有 2023-122024-042024-08 数据来源：聚源 相关研究报告 《市场活跃度维持高位，看好零售型券商和顺周期寿险—行业周报》 -2024.12.1 《etf降费顺应政策导向，寿险开门红产品向分红倾斜—行业周报》 -2024.11.24 《监管趋严在预期范围内，个人投资者入市趋势不改—行业周报》 -2024.11.17 望超预期，个人投资者作为增量资金的市场环境下，市场交易量和风格偏好或打破历史经验，战略性关注券商板块牛市旗手机会，看好寿险资产和负债双轮驱动。 券商与多元：券商有望迎戴维斯双击，看好质地优良、盈利稳健的多元标的 （1）券商：三季报券商归母净利润降幅较中报收窄，投资收益支撑业绩，当前个人投资者作为核心增量资金的市场下，交易端和业务端均更利好券商，行业基本面向好，roe增幅有望超预期。券商板块估值和机构配置仍在历史底部位置，券商有望迎来（估值 交易端 业绩端共振），板块仍有较大空间，建议积极增配。关注个人投资者入市带来的交易结构和业务景气度变化，零售业务优势突出标的盈利和估值弹性突出，看好三类标的超额收益机会：互联网券商。受益标的：同花顺，东方财富，指南针，九方智投控股(h)。线上开户优势突出且零售业务占比高的传统券商。受益标的：国信证券，招商证券，中国银河，方正证券，财通证券，湘财股份。etf综合优势突出的头部券商。（2）多元金融：2024年9月24日新政至11月8日，多元金融板块上涨67%，体现较强的beta属性，看好质地优良、盈利有望持续改善的标的，受益标的江苏金租、香港交易所、中粮资本。 保险：量稳价升下nbv延续增长，资负有望延续双轮驱动 （1）复盘：权益市场回暖带动2024年前三季上市险企净利润同比高增，3季度停售带来新单增长改善，全年看预计价值率提升带动nbv高景气。报行合一、产品结构主动调整和预定利率调降是价值率提升主因。（2）展望：负债端看，个险渠道转型持续见效，分红型供需两端催化下高增长可期，个险报行合一、产品结构优化和预定利率调降有望进一步支撑价值率，银行1 3网点放开利于负债端高质量增长，负债成本持续调降缓解利差损风险；资产端看，财政、稳地产和稳股市政策有望扭转经济预期，长端利率企稳、权益市场改善利好寿险利差和估值扩张。（3）看好寿险顺周期机遇，当前保险板块pev、pb估值位于近5年60%和70%分位数，2024q3保险板块主动基金持仓占比1.02%，估值和机构配置仍有空间，看好板块超额收益机会。催化剂关注开门红负债端变化和宏观经济企稳；新准则下寿险权益弹性突出，净利润和净资产弹性或超预期，寿险板块看涨期权价值提升，推荐中国太保、中国平安、中国人寿，权益弹性受益标的新华保险。 风险提示：股市波动对券商和保险盈利带来不确定影响；保险负债端增长不及预期；券商财富管理和资产管理利润增长不及预期。 行业研 究 行业投资 策略 开源证券 证券研究 报告 目录 1、2024年度复盘：保险和券商板块均跑出明显超额5 1.1、保险复盘：负债、政策和资产端共同驱动，2024年 32%/超额 23%5 1.2、券商和多元金融板块复盘：9月以来实现超额，多元β属性凸显7 2、券商及多元：券商有望迎戴维斯双击，看好部分多元标的12 2.1、基本面回顾：三季度业绩同比降幅收窄，投资收益改善12 2.2、政策面展望：延续提振资本市场信心政策方向14 2.3、市场环境：个人投资者加速入场，10月开户数超预期，市场换手率高企15 2.4、券商基本面展望：个人资金入场加速有望驱动券商业务增长超预期16 2.5、投资结论：重视券商板块2025年投资机会17 2.6、多元金融：看好质地优良、盈利有望持续改善的标的18 3、保险：量稳价升下nbv延续增长，资负有望延续双轮驱动20 3.1、负债端：停售带动新单高增 三因素催化margin提升，nbv增速延续扩张20 3.2、资产端：新准则提升权益弹性，关注经济复苏下利差损风险改善28 3.3、业绩情况：资产端驱动业绩高增，承保利源预计逐步释放32 3.4、财产险回顾及展望：财险增速回暖 结构改善，综合成本率表现分化35 3.5、投资结论：量稳价升下nbv有望延续增长，资负有望延续双轮驱动37 4、风险提示39 图表目录 图1：大金融板块跑赢沪深300，保险继续强于券商5 图2：负债、政策和资产端共同驱动，2024年以来上涨32%，相对沪深300超额 23%5 图3：资产端（利率 股市）催化β行情，roe弹性和负债端支撑α6 图4：2023年和2024年监管连续两年调降负债成本7 图5：2024年寿险h股优于a股，寿险强于财险7 图6：9.24至今券商板块上涨41%，相对沪深300超额 24%8 图7：2024年券商持续推进整合并购11 图8：互联网券商和2c金融信息服务商、并购题材、业绩弹性突出标的涨幅居前11 图9：多元金融充分受益于股市上涨，beta属性较强12 图10：2024q1-q3上市券商归母净利润同比-6 图11：2024q1-q3上市券商归母净利润同比-6 图12：2024q1-q3券商年化roe5.50%有所回升13 图13：2024年10月新开户685万户，环比 274%，同比 484%，单月历史第三15 图14：2024年10月市场日均换手率2.64%，环比高增15 图15：截至11月7日，两融规模1.8万亿，较9月24日提升30%；两融交易占11%，较9月24日提升2.2pct16 图16：租赁资产规模稳健增长19 图17：净利差维持高位19 图18：江苏金租不良率长期低于1 图19：香港交易所盈利预测20 图20：2024前三季上市险企nbv同比延续高质量增长21 图21：报行合一 优化期限结构影响新单，2024q3新单保费降幅明显收窄21 图22：2024年上市险企nbvmargin同比延续改善趋势21 图23：2024前三季三家公司期交保费同比正增长22 图24：2024q3上市险企新单保费同比高增22 图25：2024年起上市险企万能账户结算利率下调22 图26：2024h1中国平安和中国太保银保渠道magin明显提升22 图27：2024q3上市险企个险渠道规模企稳回升23 图28：2024h1上市险企活动率持续改善23 图29：上市险企人均产能2021年以来明显提升23 图30：2024h1上市险企个险nbv同比延续高增长24 图31：2024h1上市险企个险nbv同比延续高增长24 图32：2024前三季中国太保和新华保险个险新单正增长24 图33：2024前三季新华保险银保新单期限结构持续改善24 图34：上市险企13个月保单继续率持续改善26 图35：上市险企25个月保单继续率持续改善26 图36：2024年上市险企退保率明显下降26 图37：2024q3中国人身险消费者信心指数环比提升，达2021年以来最大值27 图38：2024q3投连险、年金险、分红险消费信心指数环比明显提升27 图39：净投资收益率受国债下行影响有所下降28 图40：2024前三季上市险企总投资收益率明显改善28 图41：2024前三季中国平安和新华保险综合投资收益率明显提升29 图42：2024h1上市险企总投资资产保持稳增长29 图43：上市险企其他权益工具占比保持提升30 图44：2024q3股市回暖带动险企权益投资改善30 图45：2023q3以来中证全债收益率保持提升30 图46：截至2024年10月末至2.14%逐步企稳31 图47：2024h1上市险企nbv打平收益率明显下降50bp31 图48：2024h1上市险企vif打平收益率相对平稳31 图49：上市险企2024年前3季度投资驱动整体业绩高增32 图50：2024q3上市险企归母净利润同比高增32 图51：上市险企2024年前3季度投资端驱动整体业绩高增32 图52：2024前三季中国平安营运利润恢复正增长34 图53：上市险企2024前三季财险保费增速回暖35 图54：上市险企2024前三季车险保费增速回暖35 图55：2024前三季太保非车险增速优于同业35 图56：上市险企2024前三季综合成本率表现有所分化36 图57：2024前三季自然灾害造成直接经济损失同比 56 图58：2024前三季乘用车需求同比 37 图59：2024年以来新能源汽车销量保持活跃37 图60：预计上市险企2024年nbv同比仍能实现较好增长，2025年延续正增长37 图61：截至2024年11月8日保险板块平均pev位于近5年62%分位数38 图62：截至2024年11月8日保险板块pb位于近5年65%分位数38 图63：2024q3主动型基金上市险企重仓持仓提升38 图64：2024q3保险板块持仓占比提升38 表1：上半年证监会一揽子政策、国九条及相关“1 n”监管政策等陆续出台，调降公募交易佣金落地、私募新规落地 ............................................................................................................................................................................................................8 表2：2024q1-3手续费收入继续承压，投资收益同比增长13 表3：2024单q3投资环比 39%，同比 164%，受益于9月末股市上涨13 表4：国九条推进资本市场市场高质量发展14 表5：预计政策延续提振市场信心的方向15 表6：展望2025年上市券商roe有望持续向好16 表7：个人资金入场加速驱动券商基本面向好17 表8：受益标的估值表-券商17 表9：受益标的估值表-多元金融板块18 表10：银保报行合一落地，网点1 3放开改善竞争环境25 表11：2024年以来监管出台保险“新国十条”、推动中长期资金入市等，在负债端引导方向和资产端松绑27 表12：2024h1上市险企合同服务边际较年初正增长33 表13：2024h1中国太保和新华保险新业务合同服务边际同比高增33 表14：2024h1上市险企合同服务边际较年初正增长34 表15：2024前三季中国财险承保端受大灾影响同比下降，投资端支撑业绩改善36 表16：受益标的估值表39 1、2024年度复盘：保险和券商板块均跑出明显超额 2024年度复盘：大金融连续两年跑赢大盘，2024年保险和券商板块均跑出明显超额。 （1）大金融板块连续两年跑赢沪深300指数。低估值、宏观逆周期政策持续加力和较好的股息率是主要原因。非银板块beta属性强、政策敏感度高的特征使得板块在熊末牛初超额明显。（2）从近1年收益率看，保险继续强于券商。9月24日金融组 合拳提振股市