[东兴证券]：商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 -尊龙凯时人生就博

行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2024年12月27日 行业报告 商贸零售 看好/维持 商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 分析师 刘田田 电话：010-66554038 邮箱：liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号：s1480521010001 分析师 魏宇萌 电话：010-66555446 邮箱：weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号：s1480522090004 投资摘要： 复盘2024年，从市场表现来看，a股商贸零售、社会服务和美容护理全年市场走势可划分为两个阶段，第一阶段为年初至 9月底，三大板块整体呈现震荡下行走势。第二阶段为9月底至今，受到政策刺激影响，三大板块均在短期内快速拉升。但拉升后的走势三大板块出现小幅分化，社会服务和商贸零售后续震荡向上，美容护理板块则有小幅回调。从基本面看，2024年1-11月份，社会消费品零售总额同比增长3.5%，低基数影响消除后增速回归正常区间，消费缓慢恢复。分消费类型看，1-11月份商品零售累计增速为3.2%，限额以上企业餐饮收入增速为5.7%，服务消费好于商品消费。分品类看，必选品持续稳健，可选品类表现分化，政策刺激品类表现亮眼，其他品类表现偏弱。 展望2025年，扩大内需的重要性提升，政策向重消费转向，有望激活消费市场活力。2024年12月9日中共中央政治局会议表示要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。会议将扩大内需提升至重要位置，反映了提振消费的必要性和重大决心。根据各部门后续解读来看，创新型消费和服务型消费或为未来发展的主要方向。聚焦到2025年，我们认为居 民消费能力和消费信心仍有待恢复，整体的消费风格仍偏向理性和高性价比，重点聚焦景气度较高的赛道：围绕“情绪消费” 的赛道，如潮玩、美妆，以及会因此获益的线下零售渠道，和围绕“新”的赛道，包括新概念、新消费客群、新技术等。分板块来看： ①化妆品行业：行业需求边际改善，关注国货美妆龙头市场份额提升。基础护肤品类具有较一定的必选消费属性，2024 年市场需求较弱，2025年或会释放一定的补货需求。展望2025年，行业有望在2024年同期低基数下实现较好的恢复性增长。25年行业看点：1.美护行业竞争加剧分化加重，关注头部国货美妆品牌市占率提升机会；2.以抖音为代表的新兴渠道的优势仍在，且头部国货品牌市占率提升逻辑逐渐加强；3.海外出口或为中长期发展的重要方向，有望打造新的业绩增长点。聚焦到投资标的，我们将目前上市的美妆公司分为两大类，探寻不同的投资机会：（i）赛道优成长性较好、业绩兑现性强的标的，如珀莱雅、巨子生物、润本股份等。（ii）战略调整优化或有新业务变化，带来边际改善的标的，如丸美股份、上美股份、水羊股份等。 ②医美行业：渗透率提升带动市场扩容，关注新品上市后新增长曲线的打造。2024年医美市场环比增速放缓但仍呈现较强活力，展望未来，渗透率的提升和新材料的问世带动行业扩容。展望2025年，医美作为高端消费受高性价比消费结 构变化的冲击有限，呈现较强韧性，且行业仍处于渗透率快速提升阶段，短期有望延续较高景气度。同时作为服务类可选消费，与“情绪消费”趋势契合，在扩大内需政策刺激下，或呈现较大增长弹性。产业链视角看，中游产品生产商专业技术壁垒更高，且竞争格局较优。随着新产品上市推广并受到市场认可进入放量期，将带动公司收入持续快速提升，关注产品生命周期和产品矩阵的接力。标的层面，建议关注格局清晰，技术、资质、渠道壁垒深厚的中游医美产品生产商龙头，如爱美客。同时，在医美领域有布局，正处于在研阶段的公司如巨子生物、锦波生物、敷尔佳等也有望受益。 ③潮玩行业：“兴趣消费”的直接受益者。消费市场逐渐呈现功能性消费追求性价比，兴趣消费“肯花钱”的趋势。我们总结兴趣消费呈现以下特点：兴趣消费呈现刚需化趋势、兴趣消费呈现高频低价特点、新兴社交媒体是兴趣消费产生的 直接催化，且体现冲动购买特性、兴趣消费的核心诉求是悦己和社交，好看好玩的属性更强。兴趣消费是经济社会发展到一定阶段的产物，在经济增速放缓下低值兴趣消费更具前景。展望2025年，兴趣消费相关概念仍是消费增长的主力。直接生产或运营ip的品牌商和零售商是ip经济和谷子经济兴起的最大受益者，如泡泡玛特、名创优品等，部分业务涉及ip产品生产或零售的公司也有望受益，如晨光股份、高乐股份等。 ④百货超市零售行业：“兴趣消费”间接受益者，与调改结合重焕活力。零售店和商超百货虽然不直接拥有ip，但能直接触达消费者，通过引进ip经济相关产业和门店能直接获得销售额；与此同时，通过合作举办活动、引入周边产品等能够 为零售店和商超百货带来了更多的客流量，并塑造年轻时尚潮流的形象，增强对年轻客群的吸引力，从而获得综合销售 p2东兴证券深度报告 商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 额增加。在线下零售承压的大背景下，谷子经济和首发的兴起或为线下百货零售业态的扭转提供了机遇。从区域来看，中原地区的较大省份如河南、陕西等以及一些头部一线城市如上海、广州等地区谷子经济较为发达，人口基数大且氛围较好，为这些新业态的发展提供了良好的土壤。在这些区域有较多零售业态布局，且经营理念和运营较为灵活的百货零售公司有望受益，如百联股份、广百股份、重庆百货、武商集团等。 风险提示：政策出台落地不及预期，消费需求不及预期、行业竞争加剧等。 行业重点公司盈利预测与评级 子行业 股票简称 股票代码 eps pe 评级 2023a2024e 2025e2026e 2023a2024e 2025e2026e 珀莱雅＊ 603605.sh 3.013.97 4.95.79 3023 1816 推荐 贝泰妮＊ 300957.sz 1.791.74 2.282.76 2627 2017 推荐 化妆品 丸美生物 300740.sz 0.650.91 1.161.43 3938 3024 - &医美 爱美客＊ 300896.sz 8.68.29 11.2813.94 2425 1815 推荐 锦波生物 832982.bj 4.47.89 10.9514.15 5927 1915 - 巨子生物 2367.hk 1.461.91 2.442.99 2225 2016 - 潮玩 泡泡玛特晨光股份 9992.hk 603899.sh 0.81.87 1.651.7 2.553.221.972.25 23432318 32251614 -- 王府井 600859.sh 0.630.51 0.630.73 2630 2522 - 线下零 百联股份 600827.sh 0.220.92 0.290.34 4212 3732 - 售 重庆百货 600729.sh 3.232.83 3.063.3 911 109 - 永辉超市 601933.sh -0.15-0.02 0.040.07 -19-349 15381 - 资料来源：标星号为覆盖公司，盈利预测来源于外发报告，非覆盖标的来源于ifind一致预期；东兴证券研究所 p3 东兴证券深度报告 商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 目录 1.复盘2024：消费市场活力一般，仍处于复苏通道5 1.1行情复盘5 1.2基本面回顾：消费缓慢恢复，服务消费好于商品消费6 2.2025年消费市场整体展望：政策刺激消费市场向好，看好创新型消费和服务型消费6 3.2025年重点细分领域关注8 3.1美护行业：行业需求有望边际回暖，关注国货美妆龙头市场份额提升8 3.2医美行业：扩大内需政策下弹性较大，材料迭代打造新增长曲线11 3.3兴趣消费相关产业：关注潮玩品牌高增和线下零售渠道的边际改善14 4.风险提示18 相关报告汇总19 插图目录 图1：商社各板块a股股价走势(总股本加权平均)5 图2：商社各板块市盈率走势(ttm，整体法，剔除负值)5 图3：a股子板块年初至今（2024.01.01-2024.12.06）涨跌幅（%）5 图4：近两年来社会零售总额累计值及累计增速（单位：亿元）6 图5：2024年1-11月限额以上单位品零售额累计增速6 图6：家用电器类销售额同比增速7 图7：家具类销售额同比增速7 图8：2024年1-10月线上渠道美妆品牌榜9 图9：2024年1-10月线上渠道美妆top20品牌增速9 图10：珀莱雅欧洲科创中心10 图11：花西子巴黎玛莎丽丹百货专柜10 图12：锦波生物医疗器械类收入和毛利率情况13 图13：锦波生物覆盖终端医疗机构数量13 图14：兴趣消费支出属于刚需和非刚需统计15 图15：发现新产品的兴趣消费渠道15 图16：日本经济增长率与消费时代对应关系15 图17：日本人口情况与消费时代对应关系15 图18：我国经济增长率变化趋势16 图19：我国人口情况变化趋势16 图20：泡泡玛特开发以及合作ip17 图21：名创优品超级ip17 图22：晨光股份旗下九木杂物社17 图23：九木杂物社历年营收和利润表现17 图24：上海百联zx趣创场18 图25：上海静安大悦城快闪活动18 p4东兴证券深度报告 商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 表格目录 表1：各部门促消费政策内容7 表2：2024年前三季度线上美妆品牌销售情况8 表3：抖音平台双十一和日常部分月份美妆品牌排名10 表4：医美板块公司2023年和2024年业绩表现12 表5：医美再生类针剂产品及生命周期12 表6：医美重组胶原蛋白针剂产品开发情况13 p5 东兴证券深度报告 商贸零售&社会服务行业2025年投资展望：政策激发消费活力，聚焦高景气赛道 1.复盘2024：消费市场活力一般，仍处于复苏通道 1.1行情复盘 从市场表现来看，根据申万新行业划分，a股商贸零售、社会服务和美容护理今年整体股价表现较为一般，三大板块均呈现震荡走势。全年市场走势可划分为两个阶段，第一阶段为年初至9月底，三大板块整体呈现 震荡下行走势。第二阶段为9月底至今，受到政策刺激影响，市场情绪有所回暖，三大板块均在短期内快速拉升。但拉升后的走势三大板块出现小幅分化，社会服务和商贸零售板块均在到达相对高位后持续震荡向上，美容护理板块则在到达相对高位后有小幅回调。从全年维度来看，美容护理和社会服务板块的股价和估值与年初基本持平，仍处于历史相对低位，具有较高配置价值；商贸零售板块的股价和估值有明显提升，后续关注政策出台后板块业绩表现以及对估值的消化情况。 图1：商社各板块a股股价走势(总股本加权平均)图2：商社各板块市盈率走势(ttm，整体法，剔除负值) sw商贸零售（左轴）sw社会服务（左轴）sw商贸零售sw社会服务sw美容护理 sw美容护理（右轴） 12 10 8 6 4 2 40 3535 3030 2525 2020 1515 2024-12-06 2024-11-26 2024-11-14 2024-11-04 2024-10-23 2024-10-11 2024-09-24 2024-09-10 2024-08-29 2024-08-19 2024-08-07 2024-07-26 2024-07-16 2024-07-04 2024-06-24 2024-06-12 2024-05-30 2024-05-20 2024-05-08 2024-04-23 2024-04-11 2024-03-28 2024-03-18 2024-03-06 2024-02-23 2024-02-05 2024-01-24 2024-01-12 2024-01-02 2024-12-06 2024-11-26 2024-11-14 2024-11-04 2024-10-23 2024-10-11 2024-09-24 2024-09-10 2024-08-29 2024-08-19 2024-08-07