[东吴证券]：证券行业2025年中期投资策略【勘误版】：供给侧改革驱动价值重估，ai赋能效率提升 -尊龙凯时人生就博
ai智能总结证券研究报告 供给侧改革驱动价值重估，ai赋能效率提升 证券行业2025年中期投资策略【勘误版】 证券分析师：孙婷（非银金融行业首席分析师） 执业证书编号：s0600524120001 2025年5月4日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧。1）日均成交量显著提升，两融余额维持高位。2024年券商公募代销保有规模小幅提升，etf具有绝对优势。2）ipo数量及规模延续下降趋势；增发规模同比提升。3）资管新规以来，通道类资管规模持续下滑。集合资管规模占比持续提升，主动管理转型趋势明显，预计券商资管规模有望企稳，业务结构有望优化。4）权益市场震荡加剧，券商自营业务面临较大考验。今年以来权益及固收市场波动加剧，叠加去年固收类产品发行较好，较高基数下公募基金发行有所回落。5）2025q150家上市券商合计实现营业收入1361亿元，同比增长24，实现归母净利润558亿元，同比增长80。扣除因国泰君安吸收合并海通证券产生负商誉，所带来的营业外收入85亿元，上市券商实现归母净利润469亿元，同比增长51。 一流投行如何炼成？境内外头部券商发展之路。继金融工作会议提出“培育一流投资银行和投资机构”后，证监会也表示“支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”。大型券商通过并购进一步补齐短板，巩固优势，中小券商通过外延并购有望弯道超车，快速做大，实现规模效应和业务互补。 ai赋能券商，存量降本增效新生业务可能性。1）ai赋能券商及证券科技存量业务增长：目前头部ai金融公司都在致力于以大模型赋能股基app或是金融终端，为已有功能注入ai能力，实现智能客服、智能投顾、智能风险等多场景应用，通过大模型多样、便捷、高效的特点，提升原有客户粘性、提高获客能力并吸引客流量，推动公司c端、b端存量业务增长。2）ai催生券商及证券科技新业务发展：金融大模型的继续推出和不断完善，有望催生金融领域新的业务场景和应用，推动金融行业新型业务产生，推动金融行业不断向前发展。金融ai相关产品将逐步进入收费阶段，成为行业新增量。 投资建议：谋时而动，顺势而为。1）牛市旗手，直接受益于市场反弹。2）持仓低，业绩向上空间大。截止至2025年4月28日，证券ii（中信）指数估值为132xpb，处于历史1171分位，处于近十年来的2935分位。公募基金一季度持有券商仓位仅021，严重低配。我们认为随着流动性改善、利好性政策出台，券商股估值有望随市场改善而进一步提升。3）重点推荐：中信证券、招商证券、广发证券、华泰证券、中国银河、中金公司、东方财富、指南针等。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济复苏不及预期；3）资本市场监管趋严；4）行业竞争加剧。 12025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧 2并购重组或推动行业供给侧改革，打造航母级券商 3ai赋能券商，存量降本增效新生业务可能性 4投资建议：谋时而动，顺势而为 5风险提示 12025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧 截至2025年04月28日，2025年以来券商股累计下跌1194，跑输沪深300指数的390以及上证综指的189。 我们认为可能是由于2024年9月24日到11月30日，券商作为牛市旗手，已积累不少超额收益，且在今年以来的下跌市场中，beta属性亦有放大效应。 图：2024年以来券商指数表现 60 50 40 30 20 10 0 10 20 沪深300上证指数券商指数 2025年以来，日均成交量显著提升，两融余额维持高位。 截至2025年04月28日，2025年日均成交量16373亿元，较2024年的11853亿元提升38，较2024年前4月的10013亿元提升64。2024年9月24日以来，日均交易量高达19万亿元。 市场活跃度持续提升，交投火热背景下，截至2025年4月25日，全市场两融余额较2024年同期的 15121亿元提升19至18026亿元，较2024年最低点13707亿元提升32。 图：日均交易额较2024年显著提升（亿元）图：2025年以来两融余额维持高位（亿元） 18000 16000 14000 12000 10381 11207 10030 16373 11853 25000 18098 20000 15000 10000 8000 6000 8921 518455805200 9625 10000 4000 2000 0 3011 21820242 171162815948 3689 5000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025m14 0 2024年券商公募代销保有规模小幅提升，etf方面具有绝对优势。 券商股混保有规模占比27，较24h1提升24pct，非货口径下占比为20，较24h1提升18pct。 从股票指数基金销售保有规模上看，券商保有规模占比为58，具有绝对优势，其中中信证券、华泰证券、银河证券分别位列第2、3、6位。 表：2024年末基金代销机构公募基金销售保有规模（前20位） 排名 机构简称 股票混合保有规模 （亿元） 股票混合市占率 排名 机构简称 非货币市场保有规模 （亿元） 非货币市场市占率 排名 机构简称 etf基金保有规模 亿元） 股票指数型市占率 保有规模 环比增速 2024q4 2024q2 保有规模 环比增速 2024q4 2024q2 保有规模 环比增速 2024q4 2024q2 1 蚂蚁 7388 68 974 1073 1 蚂蚁 14529 75 758 754 1 蚂蚁 3201 209 822 1017 2 招商银行 4105 122 541 725 2 招商银行 9504 103 496 481 2 中信证券 1090 222 280 343 3 天天基金 3493 17 461 532 3 天天基金 5754 42 300 308 3 华泰证券 1087 191 279 351 4 工商银行 3310 15 436 505 4 兴业银行 4689 13 244 258 4 天天基金 925 146 238 310 5 建设银行 2504 17 330 382 5 工商银行 4687 36 244 252 5 招商银行 582 389 149 161 6 中国银行 1837 04 242 284 6 中国银行 4024 42 210 216 6 中国银河 543 245 139 168 7 交通银行 1537 13 203 241 7 建设银行 3459 25 180 188 7 招商证券 533 198 137 171 8 中信证券 1357 14 179 213 8 腾安基金 2976 114 155 149 8 东方财富 464 268 119 141 9 农业银行 1300 17 171 205 9 平安银行 2707 49 141 144 9 广发证券 455 267 117 138 10 华泰证券 1202 112 159 168 10 中信证券 2088 143 109 102 10 平安证券 430 243 110 133 11 兴业银行 798 47 105 130 11 上海基煜 2041 12 106 115 11 国泰君安 407 317 105 119 12 中国人寿 951 168 125 126 12 邮储银行 1987 261 104 088 12 国信证券 394 387 101 109 13 平安银行 786 05 104 122 13 交通银行 1947 21 102 111 13 中信建投 387 236 099 120 14 民生银行 728 47 096 118 14 农业银行 1710 15 089 094 14 海通证券 371 546 095 092 15 浦发银行 728 20 096 115 14 华泰证券 1666 112 087 084 15 中金公司 274 768 070 060 16 腾安基金 755 54 100 111 16 中信银行 1529 189 080 072 16 工商银行 269 724 069 060 17 中信银行 685 37 090 110 16 宁波银行 1512 01 079 085 17 申万宏源 267 335 069 077 18 广发证券 781 116 103 109 18 中国人寿 1412 216 074 065 18 建设银行 258 441 066 069 19 中国银河 719 162 095 096 19 广发证券 1274 130 066 063 19 腾安基金 257 168 066 085 20 招商证券 699 135 092 095 20 京东肯特 1263 153 066 061 20 中银国际 224 137 058 076 前20名合计 35663 12 47 55 前20名合计 70758 70 37 37 前20名合计 12418 257 3189 3798 2025年以来，ipo发行公司数量及募资规模继续小幅下降。 截至2025年04月28日，2025年共发行37家ipo，较去年前4月增加2个，募资规模247亿元，较去年前4月下滑6；其中科创板发行5家，募资规模32亿元。 增发规模大幅提升。 2025年以来，增发募集资金1482亿元，较去年前4月提升76；可转债178亿元，较去年前4月下滑 13。 8000 图：2025年ipo募集数量及规模同比均下滑图：2025年以来再融资规模同比下滑（亿元） 600 6000 4000 2000 0 201420152016201720182019202020212022202320242025 500 400 300 200 100 0 15000 10000 5000 0 2016201720182019202020212022202320242025 募资规模（亿元，左轴）科创板募资规模（亿元，左轴） 家数（家，右轴） 增发配股优先股可转债可交换债 资管新规以来，通道类资管规模持续下滑。集合资管规模占比持续提升，主动管理转型趋势明显，随着资管新规过渡期结束，我们预计券商资管规模有望企稳，业务结构有望优化。 截止2025年2月末券商资管规模61万亿元，较24年同期提升2。其中，集合类资管规模29万亿元，较2024年同期提升8。 200000 150000 100000 50000 0 图：券商资管规模及同比增速 2016201720182019202020212022202320242025m2 集合（亿元，左轴）定向（亿元，左轴） 专项（亿元，左轴）证券公司私募子公司私募基金（亿元，左轴）总规模同比（右轴） 60 40 20 0 20 40 权益市场震荡加剧；高基数下，固收业务难度加大。券商自营业务面临较大考验。 截止至2025年04月28日，2025年以来沪深300指数下跌390，万得全a下跌191，去年前4月 （截至428）沪深300上涨 446，万得全a下跌301。 中债总全价指数下跌064，去年同期上涨133。 公募基金发行小幅回落。 截止2025年04月28日，发行份额3202亿份，较去年前4月下滑17，我们认为发行规模同比下滑的主要原因是今年股债市场波动加大，叠加去年固定收益类产品发行较好，基数较高。 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 表：主要股、债指数涨跌幅 沪深300指数 创业板指 上证综指 中债总全价指数 万得全a 2024年 1468