[开源证券]：非银金融行业2025年度中期投资策略：稳股市政策加码，寻找结构性机会 -尊龙凯时人生就博

证券研究报告 稳股市政策加码，寻找结构性机会 非银金融行业2025年度中期投资策略 姓名高超（分析师） 证书编号：s0790520050001 邮箱：gaochao1kyseccn 姓名卢崑（分析师） 证书编号：s0790524040002 邮箱：lukunkyseccn 2025年5月8日 核心观点 1稳股市政策加码，寻找结构性机会 面对外围环境不确定性，宏观稳增长和稳股市政策态度积极，权益市场改善利好非银金融板块机会。个人投资者活跃度提升利好券商和金融信息服务业务，年报和1季报业绩展现高景气，板块估值仍在低位，看好板块机会；保险行业负债端有望稳健增长，分红险占比持续提升，负债成本持续回落，关注权益弹性和经济复苏催化。 2券商及多元金融板块：经纪与投资业务支撑业绩增长，零售优势强、股息率高的头部券商性价比突出 （1）复盘：2024年2025q1上市券商归母净利润1448517亿，同比1685，剔除国泰海通非经常性损益后，2025q1归母净利润428亿同比 51。经纪业务和投资业务同比增长驱动券商基本面持续向好，市场交易量维持高位且股市相对稳定，券商一季度衍生品业务同比改善。 2024年上市券商代理买卖证券净收入同比26略高于交易量的23，席位净收入同比26拖累经纪业务整体弹性，2024下半年机构降佣政策实行，公募机构佣金率下降47至万37，其中被动指数类增强指数类产品佣金率分别下降6270至万14万17，其他类型（主动权益为主）下降42至万44，往后看，零售优势强的券商更受益当前环境。（2）政策面和市场交易量向下的概率较小，个人投资者活跃度中枢提升趋 势有望延续。低基数下2025上半年券商基本面同比增速较强，零售能力强的券商更受益于当前市场环境。券商板块估值和机构持仓仍在低位，头部券商基本面向好且股息率3以上的，作为牛市期权的配置性价比较高。选股推荐三条主线：a高beta弹性的2c金融信息服务商，推荐指南 针、东方财富，受益标的：九方智投控股、同花顺。b零售优势突出且股息率较高的头部券商，受益标的：国信证券，招商证券，中国银河。 c受益于港股市场复苏的公司，推荐香港交易所，受益标的：中金公司。（3）多元金融推荐江苏金租、中粮资本。 3保险板块：负债端稳健资产端beta催化，看好权益弹性标的 （1）复盘：资产端长端利率承压，权益市场波动加大，上市险企1季度业绩分化；负债端看个险渠道新单增速有所承压，nbv增速降档，资产和负债两端均对板块带来一定压制。（2）展望：负债端看，个险推行报行合一、分红险占比提升和预定利率持续下降均有望降低利差损风险，2025年nbv有望实现稳健高质量增长。资产端看，上市险企持续增配权益资产，面对外围环境不确定性，预计国内稳增长举措仍将发力，关注板块beta催化。（3）看好结构性机会。当下保险板块估值仍位于较低水位，负债端看，2025年上市险企nbv有望实现稳健增长，增速较2024 年有所降档，关注分红险占比提升和负债成本回落。影响板块股价的主要催化或在资产端，关注后续国内稳增长、稳股市相关催化，上市险企持续增配权益资产，业绩beta弹性突出，看好保险板块结构性机会，看好财险盈利改善确定性。推荐低估值、负债端表现较好的中国太保，推荐中国平安和中国人寿，受益标的新华保险。 4风险提示：股市波动对券商和保险盈利带来不确定影响；保险负债端增长不及预期；券商财富管理和资产管理利润增长不及预期。 目录 contents 1 券商及多元：受益于活跃度中枢抬升，看好三条主线机会 2 保险板块：负债端稳健资产端beta催化，看好权益弹性标的 3 风险提示 11券商行情复盘：924以来券商板块跑赢沪深300，板块弹性凸显 券商板块复盘：924至今券商板块跑赢沪深300，金融信息服务商高弹性个股领涨 2025年初以来券商跑输沪深300指数：924市场反转至今券商板块上涨27，相对沪深300实现超额收益10。其中，上涨阶段明显跑赢沪深300，体现板块弹性； 2025年初至今市场回调并呈震荡趋势，券商板块下跌12，跑输沪深300。 金融信息服务所高弹性突出：个股来看，924至今金融信息服务商股价仍然领涨板块，不过多数在2025年市场回调阶段有所下跌九方智投控股领涨板块，主要受益于自身业绩高弹性以及港股高景气度。 排序 证券代码 证券简称 区间涨跌幅 （202511 2025430） 区间涨跌幅 （2024924 2025430） 排序 证券代码 证券简称 区间涨跌幅 （202511 2025430） 区间涨跌幅 （2024924 2025430） 1 9636hk 九方智投控股 36 463 28 000728sz 国元证券 10 16 2 300033sz 同花顺 9 155 29 002500sz 山西证券 10 16 3 300803sz 指南针 11 133 30 601995sh 中金公司 2 15 4 300059sz 东方财富 20 92 31 600369sh 西南证券 12 15 5 601162sh 天风证券 13 43 32 002939sz 长城证券 6 14 6 002945sz 华林证券 10 43 33 600109sh 国金证券 7 14 7 601881sh 中国银河 3 39 34 601099sh 太平洋 16 12 8 002670sz 国盛金控 8 35 35 601108sh 财通证券 11 12 9 600030sh 中信证券 14 31 36 000166sz 申万宏源 12 12 10 600095sh 湘财股份 8 29 37 601696sh 中银证券 12 11 11 002797sz 第一创业 19 29 38 601377sh 兴业证券 8 11 12 000783sz 长江证券 6 29 39 600906sh 财达证券 10 11 13 000686sz 东北证券 4 28 40 601788sh 光大证券 11 10 14 601555sh 东吴证券 0 28 41 601136sh 首创证券 14 10 15 801193si 证券指数 12 27 42 600918sh 中泰证券 7 10 16 000750sz 国海证券 11 27 43 601375sh 中原证券 12 10 17 000776sz 广发证券 4 26 44 601236sh 红塔证券 13 10 18 600909sh 华安证券 9 26 45 600999sh 招商证券 14 9 19 601688sh 华泰证券 9 24 46 000712sz 锦龙股份 28 9 20 601198sh 东兴证券 9 23 47 600958sh 东方证券 13 8 21 002926sz 华西证券 3 23 48 601901sh 方正证券 11 7 22 002736sz 国信证券 3 20 49 600621sh 华鑫股份 19 7 23 600864sh 哈投股份 23 18 50 600155sh 华创云信 14 4 24 601211sh 国泰君安 8 18 51 601990sh 南京证券 11 4 25 601066sh 中信建投 10 18 52 601456sh 国联证券 28 1 26 002673sz 西部证券 8 18 53 601878sh 浙商证券 14 4 27 601059sh 信达证券 3 16 表1：个股复盘来看，九方智投控股领涨，主要受益于自身业绩向好以及港股高景气度 图1：2024年9月24日至今（430）券商板块上涨27，相对沪深300实现超额收益10；2025年初至今券商板块下跌12，表现弱于沪深300（下跌4） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 券商指数沪深300 数据来源：wind、开源证券研究所 注：排序以2024年9月24日至今的涨跌幅自大到小排序 数据来源：wind、开源证券研究所 12 市场数据：市场换手率保持高位，个人投资者交投热情仍在 市场换手率保持高位，新开户数同比增长，个人投资者交投热情仍在 市场换手率提高：2024年12月2025年3月，市场月度日均换手率为207157238194，与2024年19月平均的120相比，目前市场换手率保持高位。 一季度新开户数同比32：2025年q1开户数达到747万户，同比增长32，新开户数增长反映个人投资者入市热度仍在。 图2：2024924以来市场换手率明显提升，2025q1维持较高水平图3：2025q1市场新开户数达747万，同比增加32 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 400 350 300 250 200 150 100 050 jan13aug13mar14oct14may15dec15jul16feb17sep17apr18nov18jun19jan20aug20mar21oct21may22dec22jul23feb24sep24 000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 201301 201308 201403 201410 201505 201512 201607 201702 201709 201804 201811 201906 202001 202008 202103 202110 202205 202212 202307 202402 202409 单月日均股票成交额（亿元）月度日均换手率（右轴） 数据来源：wind、开源证券研究所 当月新开户上交所（万人） 数据来源：上交所、开源证券研究所 12 市场数据：两融规模保持高位，整体仍处合理区间 两融规模保持高位，交易占比处合理区间 两融业务需求改善：截至2025年3月末，市场两融规模达191万亿，维持较高水平，期间两融交易占比在910区间，水平处于合理区间。 图4：2025q1末两融规模19万亿，仍维持高位图5：2024924以来两融交易额占比环比提升，处于合理区间 25000 20000 15000 10000 5000 0 50 45 40 35 30 25 20 15 10 05 00 25 20 15 10 5 0 两融交易额占a股成交额 融资融券余额亿元两融余额占a股流通市值 12市场数据：权益基金新发同比增长，宽基etf规模高增 权益基金新发同比增长，宽基etf规模高增 被动产品相对景气：基金新发来看，2025q1市场新发偏股基金1102亿，同比102，新发有一定改善，主因etf产品发行高景气，剔除被动指数后为342亿，同 比42。 2025年4月8日宽基etf规模明显增长：美国关税政策不确定性导致市场波动明显，中央汇金增持宽基etf稳定市场，挂钩宽基的etf规模增长明显。 图6：2025q1月均新发偏股基金份额367亿，新发有一定改善，主因etf产品发行高景气 50000 45000 40000 35000 30000 25000 200001648417187 15000 11000 10500 10000 9500 9000 8500 8000 7500 7000 图7：4月8日以来宽基etf规模明显增长 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 10000 5000 7811531 9770 3290187538713882 3628 2668 2471 3672 6500 2013年01月 2013年07月 2014年01月 2014年07月 2015年01月 2015年07月 2016年01月 2016年07月 2017年01月 2017年07月 2018年01月 2018年07月 2019年01月 2019年07月 2020年01月 2020年07月 2021年01月 2021年07月 2022