[华西证券]：信用债etf，正当时 -尊龙凯时人生就博
ai智能总结证券研究报告固收研究报告 2025年06月06日 评级及分析师信息 分析师：姜丹邮箱：jiangdan3hx168comcnsacno：s1120524030002联系电话：分析师：钱青静邮箱：qianqjhx168comcnsacno：s1120524090001联系电话： 信用债etf，正当时 投资要点 首批基准做市信用债etf落地，填补拼图 近年来，我国指数型债基市场经历了蓬勃的发展。由于债市“资产荒”的出现，利率中枢下行，机构行为一致性增强，兼具较低风险相对稳健收益双重优势的被动型债券基金获得市场青睐，规模不断扩张。尤其今年，信用债etf迎来大扩容，新发的8只沪深基准做市公司债etf规模迅速增长，截至5月末基金管理规模已达649亿元。 新上市的基准做市公司债etf提供了偏中长久期的投资方案。此前上市的短融etf、公司债etf、城投债etf三只信用类etf，主要投向中高等级、中短端信用债。沪深基准做市公司债etf也主要投向高等级国企债，不过期限偏长，其中沪做市公司债指数和深做市信用债指数成分券平均剩余期限分别为 463年、350年。 信用债etf投资优势凸显 第一，政策助力信用债etf扩容和创新发展。2025年1月，证监会印发《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》，提出“稳步拓展债券etf”，部署“稳妥推出基准做市信用债etf”、“研究将信用债etf纳入债券通用回购质押库”等举措。3月21日，中国证券登记结算公司发文允许信用债etf试点开展交易所质押式回购。5月29日，8只沪深基准做市信用债etf和平安公司债etf共计9只产品，作为首批通用质押式回购担保品的信用债etf正式落地。 第二，债券etf可以实现一二级市场“t0”实时交易，资金利用效率高，并且提高了基金份额的流动性。 第三，信用债etf收益率与中短债基金相当。我们将主动型信用债基和信用债指数基金（包括etf和非etf）进行业绩对比，整体来看，信用债etf与主动型信用债基的收益表现已差距不大，甚至在过去4年中大多数时候收益要高于短债基金和中短债基金，但是波动率要明显更小。 第四，信用债etf具备成本优势。截至2025年3月末，信用债etf管理费率均值约0165，银行托管费率均值约0055，两者合计022，低于主动型信用债基的两费（0371）。 第五，信用债etf持仓透明，对银行自营友好。债券etf会在每日的公告中公布申赎份额，指数编制规则以及成分券随时可查，持仓券高度透明。对于商业银行，资本新规下所投资的资管产品也需穿透进行风险权重计量，相对于持仓不透明的主动型信用债基，信用债etf有助于减少不必要的资本消耗。 沪深做市信用债etf，收益可观、风险可控 复盘近两年各类型债券etf的表现，信用债etf展现稳健的偏长期回报能力，是更安全的低波资产。2024年债市迎来久期行情，长久期的利率债etf表现十分优异，规模也明显增加。而信用债etf由于跟踪指数久期偏短，收益不算高，在223427之间，不过回撤控制较好，2024年最大回撤在004114之间，风险相比长久期利率债要低很多。2025年以来，受资金 面、关税冲击和市场风险偏好等因素影响，债市先调整后修复，整体表现偏弱，利率债etf收益不佳，部分中短久期国债etf录得负收益。而信用债etf得益于底层资产的票息优势表现更为占优，今年以来收益率在034083之间，并且回撤也较为可控，夏普比率和卡玛比率显著优于利率债etf。 由于基准做市信用债etf上市时间较短，我们从指数层面研究其更长时间维度的风险收益特征。从工具属性来看，基准做市信用债etf的性价比更高。我们挑选2022年7月初至今作为观察样本期，从区间收益视角来看，深做市信用债指数总收益为1134，折算年化收益为376；沪做市公司债指数总收益为1208，折算年化收益为399，两者的收益能力均介于35年、13年隐含aa信用财富指数之间，强于万得短债、中长债指数。 从回撤视角来看，2022年7月至今深做市信用债指数最大回撤为097，沪做市公司债指数为130，风险水平与万得中长债指数的108相近，远远低于35年、13年隐含aa信用财富指数的241、177。此外，由于信用指数工具性较强，我们简单假设用户的投资周期为一个季度，观察滚动3个月投资的收益表现。从结果来看，深做市信用债指数滚动3个月最高收益可达200，滚动3个月收益波动率为064；沪做市公司债指数滚动3个月最高收益可达328，波动率为074，与相似波动率的指数相比，收益上限偏高。 综合来看，沪深基准做市信用债etf收益可观、风险可控，尤其是在当前信用债券etf数量有限的背景下，属于较为稀缺的品种，叠加政策支持其开展通用质押库回购交易，是未来投资的可靠选择。 风险提示 基金过往业绩不代表未来收益；etf对指数存在跟踪误差。 正文目录 1信用债指数基金正在起步阶段4 112024年以来指数债基发展迅猛4 12首批基准做市信用债etf落地，填补拼图5 2信用债etf投资优势凸显6 21政策助力信用债etf扩容和创新发展6 22信用债etf可实现场内“t0”申赎和交易7 23信用债etf收益率与中短债基金相当7 24信用债etf具备成本优势9 25信用债etf持仓透明，对银行自营友好9 3沪深做市信用债etf，收益可观、风险可控10 4风险提示12 图表目录 图1：信用类指数债基占比依然相对较低（亿元）4 图2：信用类指数基金规模及季度环比增速4 图3：2025年以来信用债etf规模迅速扩张（亿元）5 图4：主动型信用债基的费率比信用债etf高15bp左右9 图5：信用指数收益情况对比12 表1：债券etf跟踪指数情况6 表2：信用债etf收益率与中短债基金相当，但波动更小8 表3：2025年一季度信用债二级市场表现分化8 表4：资本新规要求商业银行对资管产品进行穿透计量10 表5：20242025年各类型债券etf收益、回撤表现11 近年来，由于利率中枢下行，机构一致性增强，兼具较低风险相对稳健收益双重优势的被动型债券基金获得市场青睐，规模不断扩张。尤其今年，信用债etf迎来大扩容，新发的8只沪深基准做市公司债etf规模迅速增长，截至5月末基金管理规模已达649亿元。5月29日，8只沪深基准做市公司债etf和平安公司债etf，作为首批通用质押式回购担保品的信用债etf正式落地，可以预见未来其产品吸引力将进一步增加，信用债etf有望继续扩容。 1信用债指数基金正在起步阶段 112024年以来指数债基发展迅猛 近年来，我国指数型债基市场蓬勃发展。由于债市“资产荒”的出现，利率中枢下行，机构行为一致性增强，兼具较低风险相对稳健收益双重优势的被动型债券基金获得市场青睐。尤其是2024年以来，商业银行资本新规正式落地，要求商业银行投资的资管产品也需穿透识别相应的风险计提和会计核算，商业银行对持仓透明的指数债基配置意愿提升，国内指数债基发展进入快车道。 截至2025年3月31日，我国指数型债基管理规模达到12万亿元，相较2023年末增长547，占所有债券型基金整体规模的135（2023年末占比仅98）。其中，信用债指数基金作为全新的赛道，近两年快速发展，目前正处于低存量高增速的“蓝海”状态。截至2025年3月末，境内信用债指数基金规模为1438亿元（合计36只），占指数型债基规模的1203。从增速的维度观察，2023年二、三季度，信用债指数基金经历了第一轮扩张，两个季度的规模环比增幅分别为38、25。 2024年二季度信用债指数基金迎来第二轮大幅扩张，单季度规模环比增幅达到 117，总规模首次突破千亿元。2024年三季度纯债基金遭遇较大的赎回压力，信用债指数基金规模暂时回落，后续其规模再度冲高，2024年四季度和2025年一季度分别实现20、14的增幅。 图1：信用类指数债基占比依然相对较低（亿元）图2：信用类指数基金规模及季度环比增速 政金债同业存单信用债国债地方债其他 140 1600基金规模（亿元）规模环比增速（右轴） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 120 100 80 60 40 20 0 20 40 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：wind，华西证券研究所 与此同时，资金不断涌入债券etf产品，其占指数型债基的比重持续提升。截至2025年5月31日，债券etf数量为29只，总规模约2892亿元，相较2023年末约 800亿元的管理规模，增长了近27倍。目前债券etf占所有指数债基的比重为 220，而2023年末这一数值仅为102。 根据底层资产，债券etf可以分为利率债etf（包括国债、政金债和地方债）、信用债etf和可转债etf，其中，利率债etf数量最多，规模占比也最高。截至2024年末，存量的20只债券etf中，利率债etf共15只，规模7604亿元，占比 438。信用债etf数量不多，仅有3只，不过贡献了超三分之一的规模比重。与此同时，由于2024年三季度以来权益市场交易投资升温，两只转债etf的规模比重从2024年6月末的119升至年末的252。 2025年以来，由于债市表现偏弱，指数债基规模相较2024年末小幅下滑03，但是债券etf逆势增长662，增量主要来自信用债etf。2024年12月31日，备受市场瞩目的首批基准做市公司债etf正式获批，其中，博时基金、大成基金、天弘基金、广发基金获批深证基准做市信用债etf，跟踪深证基准做市信用债指数；南方基金、易方达基金、华夏基金、海富通基金则获批上证基准做市公司债etf，跟踪上证基准做市公司债指数。截至5月31日，8只基准做市公司债etf贡献了649亿元的规模，信用债etf占所有债券etf的比重从2024年末的311升至495。 图3：2025年以来信用债etf规模迅速扩张（亿元） 国债etf政金债etf地方债etf信用债etf可转债etf 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 202212312023630202312312024630202412312025531 资料来源：wind，华西证券研究所 12首批基准做市信用债etf落地，填补拼图 从目前各类型债券etf产品布局来看，利率债具有较高的流动性和认可度，各品种各期限的产品比较完备。比如国债etf所跟踪的指数大部分以长端为主，久期普遍在4年以上，其中不乏30年国债指数etf和30年国债etf这两只超长品种。2025年1月国债etf东财的上市填补了短期限国债etf的空缺，其跟踪中证13年短端国债指数，完善了国债etf产品族的期限覆盖。政金债、地方债则在短、中、长端均有布局，组合久期短可至1年左右（如跟踪03年国开债、04年地方债指数），长可至78年左右（对应10年政金债、10年地方债）。 信用债etf数量比较少，跟踪指数品种还有待完善。此前上市的短融etf、公司债etf、城投债etf三只信用类etf，跟踪指数分别为中证短融、沪城投债、中 债中高等级公司债利差因子净价总值指数，提供了中高等级、中短端的配置机会，比如中证短融、沪城投债指数成分券中，主体评级aaa规模占比分别为80、47，成分券加权平均剩余期限分别为03、25年。 新上市的基准做市公司债etf提供了偏中长久期的投资方案。沪做市公司债指数和深做市信用指数成分券分别有212、234只，发债主体都主要是国企，主体评级多为aaa。从期限分布来看，沪做市公司债指数和深做市信用指数成分券平均剩余期限较长，分别为463年、350年。其中，沪做市公司债指数成分券中，571行权剩余期限在3年以上，193在5年以上；深做市信用指数成分券中，376剩余期限在3年以上，167在5年以上。 表1：债券etf跟踪指数情况 etf类型etf代码 etf简称 上市日期