[华西证券]：流动性跟踪：存单发行利率拐点初现 -尊龙凯时人生就博
ai智能总结证券研究报告宏观跟踪周报 2025年06月07日 存单发行利率拐点初现 评级及分析师信息 分析师：肖金川邮箱：xiaojchx168comcnsacno：s1120524030004联系人：刘谊邮箱：liuyi8hx168comcn 流动性跟踪 概况：央行释放暖意，月初资金宽松 月初首周（6月36日），央行释放呵护信号，资金面如期转松。复盘本周资金市场，16万亿逆回购到期，叠加市场对4万亿存单集中到期的担忧，共同构成月初流动性的主要压力。对此，央行积极投放，向市场释放暖意。一方面，央行加大了逆回购投放量，对冲集中到期压力。另一方面，央行提前公告续作3个月期1万亿元买断式逆回购，稳定市场预期。 在央行的显性呵护下，月初首周资金面如期转松。隔夜利率持续回落，dr001由跨月前的148逐日下行至141，r001同样由157连续降至145。7天资金利率同步走低，回落至15一线。与此同时，存单发行利率初现下行信号，以1年期存单为例，周二至周四发行价格延续上行至182后，周五回落2bp至180。叠加shibor利率维持横盘震荡，或指向银行负债端压力边际缓和。 展望：万亿存单到期，资金面有望维持平稳 往后看，下周（6月913日）税期未至且政府债缴款压力有限，万亿存单到期或成资金面主要扰动项。此外，季末月银行面临考核压力，银行可能会更倾向于在月末前完成必要的发行，6月中上旬存单仍面临集中发行的压力。大规模到期和集中发行的冲击下，下周的关键或在于存单发行利率能否延续周五的下行态势。不过，考虑到当前央行呵护态度明确，资金面有望维持平稳。 公开市场：6月913日，逆回购到期9309亿元 6月36日，央行公开市场净回笼6717亿元，其中逆回购投放9309亿元，到 期16026亿元。截至6月6日，逆回购余额9309亿元，较5月30日的16026亿 元大幅回落。此外，6月6日央行提前公告开展3个月10000亿元买断式逆回购操 作，6月有5000亿元3个月和7000亿元6个月买断式逆回购到期。6月913日， 央行逆回购到期9309亿元，到期压力有所回落。 票据市场：票据利率多下行，大行转为买票 截至6月6日，1m、3m转贴现票据利率分别较前一周下行13bp、14bp至097和102，6m票据利率则上行3bp至109。在此期间，大行净买入87亿元，6月累计净买入87亿元（2024年6月累计净买入451亿元）。 政府债：6月913日净缴款降至1219亿元 政府债缴款压力进一步降至低位，净缴款规模为1219亿元。按发行日计算，6 月913日，政府债计划发行量为6728亿元，较上周5058亿元有所提升。按缴款 日计算，政府债净缴款为1219亿元，较前一周的1984亿元边际回落。 同业存单：利率上行速度放缓，到期压力升至历史高位 存单加权发行利率上行速度放缓。6月36日，同业存单加权发行利率为 171，仅较前一周上行1bp（上周环比上行3bp）。 存单到期压力大幅提升。下周（6月913日）存单到期12125亿元，为历史单周到期量最大规模，后续两周，存单到期规模将维持1万亿元以上。整体来看，6月存单到期压力较大，为42万亿元，今年15月的月均到期规模仅为23万亿元。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 正文目录 1央行释放暖意，月初资金宽松3 2超储更新5 3公开市场：6月913日，逆回购到期9309亿元6 4票据市场：票据利率多下行，大行转为买票7 5政府债：6月913日净缴款降至1219亿元8 6同业存单：利率上行速度放缓，到期压力升至历史高位9 7风险提示13 图表目录 图1：利率周度平均值环比变化：隔夜和7天利率下行，各期限存单发行利率均上行3 图2：存单一级发行利率上行速度放缓（）4 图3：shibor利率上行动能不足（）4 图4：截至6月6日，逆回购余额9309亿元，低于5月30日的16026亿元7 图5：6月36日，1m票据利率下行13bp至0977 图6：6月36日，大行净买入87亿元，6月累计净买入87亿元（2024年6月累计净买入451亿元）8 图7：6月913日，政府债周度净缴款1219亿元（前一周为1984亿元）9 图8：存单二级市场收益率曲线多下行10 图9：6月36日，同业存单加权发行期限70个月（前一周为89个月）11 图10：分银行类型同业存单周度期限变化：农商行发行期限拉伸，其余类型银行均压缩12 图11：同业存单发行分期限：6m以上期限发行占比降至36（24pct）12 图12：6月913日，同业存单到期12125亿元，到期压力大幅提升，之后两周到期压力均在1万亿13 表1：流动性日历（6月913日，亿元）4 表2：6月913日，政府债净缴款1219亿元（单位：亿元）5 表3：6月913日，央行公开市场到期9309亿元6 表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：6月913日政府债净缴款为1219亿元8 表5：6月36日，同业存单发行5856亿元，净融资204亿元10 1央行释放暖意，月初资金宽松 月初首周（6月36日），央行释放呵护信号，资金面如期转松。复盘本周资金市场，16万亿逆回购到期，叠加市场对4万亿存单集中到期的担忧，共同构成月初流动性的主要压力。 对此，央行积极投放，向市场释放暖意。一方面，央行加大了逆回购投放量，对冲集中到期压力。尽管月初通常净回笼，但面对大规模到期，央行投放力度也适时增强，月初首日投放量超4500亿元，后续三日均维持千亿级操作，全周累计投放9309 亿元，净回笼6717亿元。另一方面，央行提前公告续作3个月期1万亿元买断式逆 回购，稳定市场预期。自2024年10月至今，央行已连续8个月开展买断式逆回购操作，但此前均于月末披露操作结果。本次提前公告打破惯例，或意在缓解存单大额到期给市场带来的心理压力，防止资金面预防式紧张。 此外，操作结果上，6月有5000亿元3个月期和7000亿元6个月期买断式逆回 购到期，全月净回笼2000亿元（关注税期、跨季前夕是否二次投放）。不过参考45月经验，后续央行可能还会通过增加mlf投放的形式，部分替代到期的买断式回购。并且全月买断式逆回购操作情况，还需观察月末央行是否披露新增操作公告。 在央行的显性呵护下，月初首周资金面如期转松。隔夜利率持续回落，dr001由跨月前的148逐日下行至141，r001同样由157连续降至145。7天资金利率同步走低，回落至15一线，其中dr007由跨月前的166降至153，r007从170下行至155。 全周来看，平均资金价格较跨月前明显下降，dr001、r001周均值较上周分别下行4、5bp，dr007、r007分别环比下行9、13bp。 图1：利率周度平均值环比变化：隔夜和7天利率下行，各期限存单发行利率均上行 利率周度均值环比变化（bp） 2025053120250607 10 7 5 5 4 3 1 0 1 1 0 0 4 7 6 5 9 13 15 10 5 0 5 10 dr001 dr007r001 r007 1m 3m 6m 9m1y 质押式回购 存单 股份行存单 15 注：本周时间为6月36日，前一周时间5月2630日。资料来源：wind，华西证券研究所 与此同时，存单发行利率上行速度放缓，shibor利率维持横盘震荡，或指向银行负债端压力边际缓和。6月36日，同业存单加权发行利率为171，环比升10bp，较前两周23bp的升幅有所放缓。且周内来看，存单发行利率或见下行拐点，以1年期存单为例，周二至周四发行价格延续上行至182后，周五回落2bp至180，初现下行信号。同时以1年期shibor为例，近两周该利率基本维持围绕170窄幅波动，继续上行的动能不足，或反应当前银行负债端压力较为平稳。结合资金融出数据来看，本周（6月36日）银行体系融出意愿也在小幅回升，日均融出量升至38万亿 元（上周为36万亿元）。 shibor3m shibor6m shibor9m shibor1y 图2：存单一级发行利率上行速度放缓（）图3：shibor利率上行动能不足（） 23 21 19 17 15 合计国有行股份行 城商行 农商行 1月2月3月4月5月6月 21 21 20 20 19 19 18 18 17 17 16 1月2月3月4月5月6月 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：wind，华西证券研究所 往后看，下周（6月913日）税期未至且政府债缴款压力有限，万亿存单到期或成资金面主要扰动项，且季末月银行面临考核压力，存单发行或有所提前。不过考虑到央行呵护态度明确，资金面有望维持平稳。下周资金面主要影响因素： 第一，税期扰动。6月申报纳税期限顺延至6月16日，9日（周一）起，借入7 天资金可跨税期。不过6月缴税压力相对不大，缴税规模大体分布在1316万亿元左右，对资金面影响相对可控； 第二，全周逆回购到期9309亿元，到期规模较上周回落。其中，10日（周二）逆回购到期4545亿元，为全周单日到期最大规模； 第三，政府债净缴款回落至1219亿元，低于前一周的1984亿元，对资金面扰动有所缓解； 第四，同业存单到期12125亿元，为历史单周到期量最大规模。且季末月银行面临考核压力，银行可能会更倾向于在月末前完成必要的发行，6月中上旬存单仍面临集中发行的压力。大规模到期和集中发行的冲击下，下周的关键或在于存单发行利率能否延续周五的下行态势。 表1：流动性日历（6月913日，亿元） 6月9日 星期一 6月10日星期二 6月11日星期三 6月12日星期四 6月13日星期五 合计 央行投放与到期逆回购到期 0 4545 2149 1265 1350 到期9309 发行国债 0 0 2250 0 3400 5650 地方债 315 0 221 383 159 1078 国债地方债 315 0 2471 383 3559 6728 国债 1710 0 0 2250 0 3960 发行缴款 地方债 0 315 0 221 383 919 国债地方债 1710 315 0 2471 383 4879 国债 480 0 0 1090 0 1570 净缴款 地方债 322 56 164 192 383 352 国债地方债 158 56 164 898 383 1219 存单到期 存单 1554 1603 2304 2610 4054 到期12125 数据来源：wind，华西证券研究所 2超储更新 根据2025年4月金融机构资产负债表、信贷收支表数据，测算4月末超储率约 09，较2025年3月末下降01pct，去年同期为13。4月超储回落至26万亿元。 2025年5月131日，公开市场累计净投放资金06万亿元。其中逆回购净回笼 152亿元，mlf净投放0375万亿元，国库定存净投放02万亿元；买断式回购净回 笼02万亿元；政府债净缴款15万亿元；央行降准1万亿，合计影响超储下降约01 万亿元。 2025年6月16日，央行通过逆回购操作累计净回笼资金07万亿元；买断式逆 项目 2025年4月末 569 51216 51923 52630 636 6913 超储 26000 库存现金 4800 合计 30800 净流入：逆回购 7817 3501 4600 6566 6717 9309 净流入：mlf 1250 5000 净流入：国库定存 2400 净流入：买断式逆回购 2000 10000 净流入：国债和地方债净缴款 123 7158 4380 3531 1984 1219 合计 7694 11909 7620 1035 10701 其他因素 税期 税期 财政支出、跨月 税期 回购投放1万亿元；政府债净缴款02万亿元。表2：6月913日，政府债净缴款1219亿元（单位：亿元） 注1：根据央行发布数据计算，计算方法详见《如何测算超储率债市流动性框架之一》