[国投证券]：银行2025年中期策略：对银行而言，有时“慢就是快” -尊龙凯时人生就博
ai智能总结对银行而言，有时“慢就是快” 行业深度分析 行业评级：领先大市a 证券研究报告 银行2025年中期策略 国投证券研究银行团队 李双 sac执业证书编号：s1450520070001 2025年06月04日 银行稳健经营的属性在众多行业中表现仍占优。因此，我们判断，自2021年以来，银行估值发生拐点背后的趋势性力量尚在延续，将驱动银行板块持续贡献不错的收益。 建议关注：招商银行、国有大行、成都银行。 风险提示：政策落地效果不及预期，海外需求超预期下行，零售信贷风险大面积暴露。 短期视角，今年q1显示银行利润表的压力与资产负债表的韧性并存。具体来看：1）在净息差依然承压、债市波动导致其他非息净收入增长放缓的背景下，q1上市银行营收、利润增速均小幅回落，利润表短期承压，但并未弱于2024年一季报表现。总体来看，2023年至今，上市银行业绩增长均处于低位徘徊。2）面对有效需求不足，目前上市银行资产负债表依然实现稳健扩张，并且不良生成率平稳、前瞻性指标关注率与逾期率略改善，拨备覆盖率维持高位，信用风险压力可控，资产负债表具备韧性。近年来银行股表现优异并非景气改善逻辑，而是基于行业的韧性，拥有稳健资产负债表的银行经营可持续性明显更强，这也是银行长期竞争优势的核心。 中长期视角，对银行而言，有时“慢就是快”。相较于利润表的波动，银行资产负债表潜移默化的变化背后映射的产业趋势与银行竞争格局可能更加重要，海外银行业资产结构的变化历程，与产业结构的变迁息息相关，而产业政策一般是从顶层设计角度进行长期演绎的，这也意味着信贷政策、银行信贷投放的方向并不会“朝令夕改”，期间蕴含着趋势性的惯性机会，理解信贷政策 的方向更重要是可以规避尾部风险。当前阶段以及展望未来，央国企替代城投、房地产拉开加杠杆的序幕是中期趋势，央国企、涉政客群为主的银行将持续受益。 银行估值变化拐点背后隐藏的趋势力量仍在延续。对银行而言，与业绩微小的变化相比，估值变化的影响力更巨大且持久，而影响估值变化的因素取决于基本面景气度、定价资金属性、宏观利率等因素，2021年至今，国有大行、部分中小行股价持续上行，虽然期间利润增长并不快，但估值的缓慢修复让其股价表现非常优异。一方面，定价银行股的资金从主动型公募基金向被动型公募基金、保险等中长期资金的转移，并且这种定价权的转变预计是中期趋势；另一方面，随着定价银行股的资金属性发生变化， 在经济上行周期市场普遍采用的利润表分析框架（譬如净息差扩张、轻资本的中收等因素驱动盈利高增长）不再是影响银行股价 的核心驱动因素；但资产负债表的分析框架（风险、资本、派息等因素驱动可持续的稳健增长）对股价的影响明显提升，而当前 各项业绩指标均为负增长。今年一季度，39家上市银行营收增速为168，拨备前利润增速为211，归母净利润增速为120，与2024年一季报类似，各项业绩指标均“季节性”承压，但并未弱于2024年一季报表现。总体来看，2023年至今，上市银行业绩增长均处于低位徘徊。 39家银行业绩增速（当年累计） 营业收入拨备前利润归母净利润 20 15 10 5 0 5 10 资料来源：公司公告、国投证券证券研究所 备注：考虑历史数据的延续性，上述为39家上市银行数据不包括厦门、沪农、瑞丰。 业绩表现差异：农商行国有大行城商行股份行 营业同比增速（当年累计） 39 34 29 24 19 14 9 4 1 6 资料来源：公司公告、国投证券证券研究所 201903 201906 今年一季度，各子板块业绩增速均承压。从业绩的绝对 增速来看，城商行明显占优，国股行均维持较低增速； 而从业绩的边际变化来看，各类型银行增速均较2024年年报有所下降，其中农商行下行幅度最小，股份行回落幅度最大。 201909 201912 202003 202006 国有行 202009 202012 拨备前利润增速（累计） 202103 股份行 202106 202109 202112 202203 城商行 202206 202209 202212 202303 农商行 202306 202309 202312 202403 202406 202409 202412 202503 201903 201906 201909 201912 202003 202006 202009 202012 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 202312 202403 202406 202409 202412 202503 30 25 20 15 10 5 0 5 20 15 10 5 0 5 10 15 201903 201906 201909 201912 202003 202006 国有行 国有行 202009 202012 归母净利润增速（累计） 202103 股份行 202106 股份行 202109 202112 202203 城商行 城商行 202206 202209 202212 202303 农商行 农商行 202306 202309 202312 202403 202406 202409 202412 202503 业绩增速回落，高成长性愈发稀缺，低增长将成为常态 pb股息 （lf）率 营收增速 24a25q1 ppop增速 24a25q1 净利润增速 24a25q1 不良率 24q425q1 拨备覆盖率 24q425q1 pb （lf） 股息率 营收增速 24a25q1 ppop增速 24a25q1 净利润增速 24a25q1 不良率 24q425q1 拨备覆盖率 24q425q1 中行068 农行073 邮储063 交行058 工行068 建行071 民生034 浦发054 招行103 439 437 491 499 436 446 441 333 461 1226 2304 1801 0910 2532 2554 3274 1513 0531 1112 1603 4562 0042 4236 4058 54100 0214 0640 2629 4722 0226 0915 0540 0940 9851 23310 1221 125125 130128 090091 131130 134133 134133 147146 136133 095094 201198齐鲁 300298上海 286266长沙 202200兰州 215216成都 234237杭州 142144郑州 187187苏州 412410北京 080 063 058 046 099 093 040 080 049 401 473 428 419 460 390 101 459 508 4647 4838 4638 2033 5932 9622 5822 3008 4832 3044 5762 3772 3735 7136 9530 8623 1659 4522 178165 4523 4938 1324 10256 181173 1450 10268 0824 119117 118118 117118 183181 066066 076076 179179 083083 131130 322324 270271 313310 202200 479456 541530 183191 484447 209198 兴业060 468 0736 1244 0122 107108 238233贵阳 036 475 11169162157268 158166 257237 中信063 446 3837 3639 2317 116116 209207厦门 066 478 28184 4423226142074086 392314 光大049 浙商050 476 484 7041 6271 9644 5053 2203 0906 125125 138138 181174常熟 179171江阴 083 061 316 438 105100 2560 106126 4884 162138 7922 077076 086086 501490 369350 平安051 526109131108129 4256 106106 251237瑞丰 060 355 15351 15683 11367 097097 321326 华夏039 538 42177 53165 50140160161 162157无锡 062 361 4135 6455 2331 078078 458431 青岛075 西安050 南京079 江苏084 宁波084 重庆073 321 265 487 474 337 370 8297 13781 11365 8862 8256 3553 71123 185105 15062 7679 139100 2841 202164 3943 9171 10882 6258 3853 114113 172161 083083 089086 076076 125121 241251苏农 184190港行 335324渝农 350344青农 389371紫金 245248沪农 060 061 065 054 054 069 299 454 420 347 345 482 3033 3833 1113 6910 1048 0974 3546 5150 3938 9508 4554 3678 10562 5132 5663 11280 0340 1203 090090 094094 118117 179177 124124 097097 429420 376375 363363 251247 201203 352339 资料来源：公司公告、国投证券证券研究所按各子版块营收增速从高到低排序，数据截至2025年5月30日收盘 资料来源：公司公告、国投证券证券研究所 2025年一季度，上市银行归母净利润增长主要依靠规模扩张、中收增长所驱动；而净息差同比收窄、其他非息净收入增长放缓、成本支出增加则对业绩增长形成拖累。 上市银行2025年一季报业绩归因 上市银行 国有行 股份行 城商行 农商行 生息资产平均余额 744 757 476 1378 704 净息差扩大 907 1095 529 518 642 中收 017 036 007 019 066 其他非息 021 152 331 559 152 成本 043 097 002 149 129 拨备 007 073 207 158 678 税收 084 113 024 265 421 归母净利润 120 209 205 576 666 资料来源：公司公告、国投证券证券研究所 今年一季度，上市银行总资产同比增长75，与去年四季度持平，其中国有大行在高基数效应下，增速微降；中小行规模扩张 提速，特别是城商行大多加速扩表。 总资产同比 增速 23q1 23q2 23q3 23q4 24q1 24q2 24q3 24q4 25q1 23q1 23q2 23q3 23q4 24q1 24q2 24q3 24q4 25q1 邮储 1072 1264 1325 1180 1112 853 934 864 831 北京 1154 1350 1534 1065 1120 862 966 1261 1476 工行 1270 1271 1247 1284 1324 789 871 923 829 齐鲁 1675 1654 1582 1953 1812 1766 1753 1401 1465 建行 1540 1355 1034 1076 755 533 813 586 772 青岛 475 596 940 1480 1282 1506 1511 1348 1446 交行 1080 980 896 823 428 264 552 598 738 长沙 1548 1608 1581 1274 1