[第一上海证券]：asic与通信芯片龙头，整合软件服务领航ai时代 -尊龙凯时人生就博
ai智能总结博通（avgo）首发报告 买入2025年6月10日 asic与通信芯片龙头，整合软件服务领航ai时代 大模型算力需求爆发，推动asic芯片及互联业务强劲增长：公司 在定制化ai芯片（asicxpu）领域占据主导地位，为谷歌、meta 等科技巨头提供专用ai加速芯片，2024年ai相关收入同比激增 220至122亿美元，预计2025年收入同比将增长60。本季度公司按计划推进3家现有客户及4家潜在客户订单，预计2027年ai 相关市场规模可达600900亿美元（仅计算现有3家客户）。相 比英伟达的通用gpu，博通的asic芯片在特定场景（如推理任务）具备更高性价比和能效。20252030年全球ai服务器收入 cagr为387，公司交换机与光模块产业技术有望协同ai芯片业 务，成为云厂商多元化供应链的关键选择。 vmware收购整合成功，软件业务将产生协同效应贡献高利润：公 曹凌霁 85225321539 ritacaofirstshanghaicomhk 韩啸宇 8522522101 peterhanfirstshanghaicomhk 主要资料 行业tmt 司2024年完成对vmware的610亿美元收购后，博通软件业务占 比从21提升至42，显著优化收入结构并提升整体毛利率。vmware的订阅化转型进展迅速，目前60客户已转向saas模式，推动软件收入翻倍增长，同时其虚拟化技术在混合云市场占据90以上份额，形成稳定现金流。软硬件协同效应显著，vmware的云管理平台与博通的网络芯片结合，助力企业部署本地ai基础设施，进一步巩固客户黏性。 股价24693美元 目标价29000美元 （1744）股票代码avgo 已发行股本4702亿股 全球第二大ai芯片厂商，并购整合能力强及对股东友好：作为全球第二大ai芯片厂商，公司一直以来通过高效的收购整合方式扩 张业务，并在完成收购后用严格的成本控制和债务优化策略，保持自由现金流充沛并且股息也在持续增长。截止2024财年，调整后ebitda利润率高达62，自由现金流194亿美元。股东回馈方面，2024财年累计回购717亿美元，每股派息21美元，2025年公司指引每股派息将同比增长12至24美元。 目标价29000美元，首次覆盖并给予买入评级：我们认为公司将受益于软硬件业务的订单量增长，预测20252027年的收入分别为649790921亿美元，净利润分别为226317369亿美元，根据dcf 估值法，取wacc为9，长期增长率3，给予公司未来12个月目标价为290美元，分别对应20252026年602431倍pe，较现价有1744的上涨空间，买入评级。 风险因素：ai需求增长不及预期，未来收购整合不及预期；市场竞争加剧风险宏观政策风险。 总市值116万亿美元 52周高低26543美元12735美元 每股净资产1480美元 主要股东thevanguardgroup102 capitalresearchmanagementcompany 88 blackrock79 statestreetglobaladvisors 39 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度 23年历史 24年历史 25年预测 26年预测 27年预测 总营业收入（百万美元） 35819 51574 64855 79036 92095 变动 79 440 258 219 165 净利润 14082 5895 22570 31693 36930 变动 255 581 2829 404 165 每股盈利（美元） 34 13 48 67 78 变动 876 624 2776 399 161 基于24693美元的市盈率（估） 728 1937 513 367 316 每股派息（美元） 18 21 22 25 27 股息现价比 07 09 09 10 11 资料来源公司资料第一上海预测资料来源彭博 第一上海证券有限公司 wwwmystockhkcom 从半导体产品部门到软硬件一体的通信巨头 尊龙凯时人生就博的介绍：软硬一体的半导体通信巨头 公司（avago）是一家专注于设计、开发并提供半导体及基础设施尊龙凯时人生就博的解决方案的企业。其前身是1999年惠普剥离出售的半导体产品部门，2005年被kkr及银湖资本收购后改名avago。公司秉承hp及att丰富的技术基础，通过收购存储芯片制造商lsi、通信芯片制造商boardcom、光纤通道存储网络商brocade、大型机软件公司catechnologies、企业安全软件公司symantec及虚拟软件服务商vmware，逐步发展成为提供软硬件一体化产品的通信巨头。 图表1公司产品矩阵丰富 资料来源：公司资料，第一上海 成功上市后开启半导体软硬件业务布局 截止2024年，公司半导体尊龙凯时人生就博的解决方案占比58，软件业务占比42 公司在2008年收购英飞凌旗下的体声波业务后拿下苹果射频订单一跃成为体声波市场龙头并于次年上市。2013年后公司开启半导体硬件公司的收购整合之路，2016年收购博通后成为世界前五大半导体公司之一，2018年公司开始布局软件业务，2023年成功收购虚拟化软件商vmware，公司总市值接近7000亿美元。 公司尊龙凯时人生就博的业务范围包括半导体尊龙凯时人生就博的解决方案及基础设施软件业务。其中半导体尊龙凯时人生就博的解决方案业务包括网络、无线、服务器存储、宽带、工业产品等，截止2024财年，公司半导体尊龙凯时人生就博的解决方案营收3010亿美元，占比58；基础设施软件业务包括大型机、分布式及网络安全软件、服务器存储连接、宽带及无线业务，截止2024财年，公司基础设施软件业务营收2148亿美元，占比42。 图表2公司发展历史 资料来源：公司资料，第一上海 公司架构： 管理层情况 现任ceo陈福阳（hocktan）出身于马来西亚槟城，拥有麻省理工大学机械工程硕士学位及哈佛大学mba学位，毕业后先后就职于通用汽车、百事可乐等世界500强企业，从事财务工作。1992年开始进入高科技行业，先后陆续在家用电脑制造商commodoreinternational、半导体尊龙凯时人生就博的解决方案公司intergratedcircuitsystems和芯片公司idt担任要职，2006年受到私募基金kkr邀请加入avago担任ceo。 相较于其他科技公司ceo，陈福阳的经营思路更加注重公司财务回报，他曾公开发言表示：“我并不是半导体人，但是我懂得赚钱和经营”。接手avago后，陈福阳先将不盈 利的打印机芯片业务和图像传感器出售，并为留下的部门制定严格的利润指标，未能达到就会关闭甚至出售整个部门。2006年公司营收14亿美元，亏损23亿美元，2009年8月avago成功上市纳斯达克，随后开启营收利润双双高速增长时期。 图表3：管理层情况 资料来源：公司资料 组织架构 陈福阳担任ceo后提出博通的两大关键竞争力，即专利和人才。在专利获取上公司采用“以小博大”的并购形式不断充实自身在半导体软硬件各细分领域的业务布局；而在人员招聘及管理上，陈福阳表示公司的工作氛围严谨高效，不会像谷歌、meta等美国科技公司那样轻松。当年收购博通（broadcom）后，公司员工从9千人增长至16万人，陈福阳在一年内就将员工优化至14万人。 公司当前拥有26个部门，其中半导体部门占比六成。2024年博通收入为516亿美 元，其中研发费用为93亿美元，公司拥有3万7千名员工，其中55是研发人员。 公司上市16年，股权结构较为分散，公司前5大股东均为私募基金，最大的股东为 vanguardgroupinc，持股份额为102。截止2025年6月9日，公司前10名股东合计持股比例为418，其中持股比例大于5的大股东数量为3名，股权比例合计为269。 图表4：持股情况 机构名称 持股数量 持股比例 vanguardgroupinc 477220137 102 capitalgroupcompaniesinc 414025155 88 贝莱德股份有限公司 371578962 79 道富集团 184404844 39 geodecapitalmanagement 106384133 23 fmr有限责任公司 101869215 22 摩根大通 91362074 19 摩根士丹利 76432699 16 挪威中央银行 72864948 16 普徕仕 68286092 15 资料来源：彭博，第一上海 发展历程：垂直整合造就软硬兼备的通信巨头 1961年2009年：从惠普半导体部门到上市公司avgo 现在的博通（avgo）公司是经历几次拆分后的产物，最初的avagotechnologies前身是惠普的半导体部门，而在2016年1月以370亿美元完成对博通 （broadcom）的收购后成为改名为现在的博通（avago）。 安华高科技（avago）发展历程： 安华高科技的前身为安捷伦科技的半导体事业部。1961年，惠普（hp）成立半导体事业部门，该部门开发了led技术、光纤通信技术、传感器芯片技术。1999年，惠普将旗下芯片制造、电子测量和分析仪器业务剥离出来成立安捷伦科技（agilenttechnologies），主要卖专业测量设备。2005年kkr和silverlakepartners以266亿美元收购安捷伦科技的半导体事业部，使其成为独立的公司安华高科技，并在次年聘请陈福阳（hocktan）担任ceo。2008年，安华高科技收购了nemicon，充实运动控制产品系列，并在同年10月收购英飞凌的体声波业务，使其在bawfilter领域市场占有率达56。2009年，安华高科技（avagotechnologies）在美国纳斯达克上市，代码为avgo。 博通（broadcom）发展历程： 博通公司（broadcom）是由加州大学洛杉矶分校工程学教授henrysamuel和他的博士生henrytnicholasiii在1991年的创立的通信芯片公司。90年代联网的方式是用电话线拨号上网，网速很慢且网络非常不稳定，而当时老牌的电话公司几乎垄断整个互联网市场。而老博通在此时研发出的docsis数据机芯片可以给有线 电视提供比拨号上网快很多倍的互联网服务，网速单位从kb升级到mb，也让老博通转到了第一桶金。1998年，在互联网科技的浪潮下，老博通成功上市，并在2000年推出首台仅使用单一芯片的数据机，大幅减少生产成本。后续公司通过收购sibyte公司获得其dsl芯片设计技术，并在其基础上研发除升级版的dsl芯片，开始在业内慢慢站稳脚跟。 后续公司更是在无线通讯的关键技术，包括wifi、蓝牙、光纤、以及跟企业及数据中心服务器相关的网络技术中领域中均有研发布局。智能手机时代，公司推出集成wifi、蓝牙、gps为一体的单一芯片给手机使用。旗下nfc芯片也成功合作三星搭载至三星galaxys4机型上。2015年博通在网络半导体领域的市场占有率达40，成为行业巨头之一。 现在的博通（avgo）安华高科技（avago）博通（broadcom）： 2016年作为安华高科技的ceo陈福阳决策收购博通（broadcom），并将并购后的新 公司命名为博通，股票代码沿用avgo。合并后的博通公司收入从68亿美元提升至132亿美元，在2017年跃升为仅次于intel、三星电子、台积电、高通的第五大半导体公司。2017年后博通公司通过收购收购和现有业务具备协同效应的ca、symantec、vmware等公司拓展其软件方面的业务，成为全球领先的有线和无线通信半导体及软件尊龙凯时人生就博的解决方案公司。 图表5公司上市后收并购情况 资料来源：semianalysis 2010年至今：“并购狂人”陈福阳的业务扩张之路 陈福阳自2006年担任公司ceo后判断未来十年半导体行业将从水平整合过渡到垂直整合，由此开启他不断收购各半导体细分领域的业务扩张之路。 硬件业务扩张：收购lsi、broadcom、brocade： 2013年后avago开启“买买买”之路，不断拓展半导体存储、网络及无线通信芯片 业务。首先是存